ABS的 “標”與“類”
4號文在“違規(guī)開展表外業(yè)務(wù)”中提到“以信貸資產(chǎn)或資管產(chǎn)品為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過特定目的載體以打包、分層、份額化銷售等方式，在銀行間市場、證券交易所市場以外的場所發(fā)行類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，實現(xiàn)資產(chǎn)非潔凈出表并減少資本計提”，將資產(chǎn)證券化的“標”與“類”再次推到了討論的風(fēng)口。
發(fā)行端，4號文疊加資管新規(guī)中“金融機構(gòu)不能將資產(chǎn)管理產(chǎn)品資金直接或者間接投資于商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)”和82號文中“信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓后按照原信貸資產(chǎn)全額計提資本”影響，從“供給”和“需求”兩方面進行約束，商業(yè)銀行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的標準化之路已非常清晰、明確。
投資端：盡管可以按照20%進行風(fēng)險計提的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的范圍并未明確框定，但從持續(xù)的監(jiān)管發(fā)文來看，場外證券化產(chǎn)品監(jiān)管套利嫌疑仍然很大，且發(fā)行端獨留標準ABS受鼓勵的情況下，類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行空間嚴重萎縮，基于此，我們認為探討商業(yè)銀行投資類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險計提權(quán)重和投資端的資金成本已不再重要。
關(guān)鍵詞
4號文、類資產(chǎn)證券化、資管新規(guī)、風(fēng)險計提
自去年“三三四”的監(jiān)管開始，ABS的“標”與“類”就成為商業(yè)銀行發(fā)行、投資ABS的討論熱點， 2018年1月12日發(fā)布的《中國銀監(jiān)會關(guān)于進一步深化整治銀行業(yè)市場亂象的通知》銀監(jiān)發(fā)〔2018〕4號（以下簡稱“4號文”）也首次提及了類資產(chǎn)證券化的概念，本文將就此對ABS發(fā)行端和投資端產(chǎn)生的影響進行分析。
ABS產(chǎn)品中的“標”與“類”
此前，在《興業(yè)研究ABS報告：非標結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品影響幾何？20170520》中，我們按照“基礎(chǔ)資產(chǎn)特定化、明確化”、“結(jié)構(gòu)化設(shè)計+交易結(jié)構(gòu)完善”、“事前審批、事后備案的監(jiān)管”原則，提出了四條監(jiān)管條線下的標準化ABS業(yè)務(wù)體系：信貸ABS、交易所企業(yè)ABS、保交所企業(yè)ABS、ABN。除了上述交易場所的ABS產(chǎn)品外，在銀登中心、報價系統(tǒng)等場所也存在與該原則描述基本一致的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。
事實上，在目前所有監(jiān)管發(fā)文中，并未有統(tǒng)一的標準或明確的規(guī)定，清晰界定何為標準資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。在2012年發(fā)布的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》附件9中提到的資產(chǎn)證券化的概念，更多的是“泛”資產(chǎn)證券化的概念：傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化是指基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用風(fēng)險通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、信托等方式全部或部分轉(zhuǎn)移給投資者、基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流用以支付至少兩個不同信用風(fēng)險檔次的證券的資產(chǎn)證券化交易。按照這樣的內(nèi)涵式標準，很多場外、私募ABS產(chǎn)品均可納入這一范圍。但由于存在明顯的監(jiān)管套利和信息披露不詳盡等問題，去年上半年多地銀監(jiān)局直接否認場外該類產(chǎn)品為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。
近期資產(chǎn)證券化的“標”與“類”重提，源于4號文在“違規(guī)開展表外業(yè)務(wù)”方面的表述中提及“以信貸資產(chǎn)或資管產(chǎn)品為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過特定目的載體以打包、分層、份額化銷售等方式，在銀行間市場、證券交易所市場以外的場所發(fā)行類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，實現(xiàn)資產(chǎn)非潔凈出表并減少資本計提”。結(jié)合上下文來看，這更多的是在銀行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)層面，要想實現(xiàn)資產(chǎn)潔凈出表和資本減計，要求在銀行間市場、證券交易所市場發(fā)行按相應(yīng)監(jiān)管要求、信息披露要求的ABS產(chǎn)品，而在其他場所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品將作為“類”資產(chǎn)證券化產(chǎn)品來處理，在出表和資本減計方面存在一定障礙。
發(fā)行端：銀行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的標準化之路
除4號文從供給端明確限制了類資產(chǎn)證券化不能作為銀行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的有效渠道外，去年底發(fā)布的資管新規(guī)中提及“金融機構(gòu)不能將資產(chǎn)管理產(chǎn)品資金直接或者間接投資于商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)”，即商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn)可以通過場外證券化或非標準證券化的方式進行，但對接的資金非常受限，嚴重壓縮了非標準化的ABS產(chǎn)品的需求端。
若退而求其次以“信貸資產(chǎn)收益權(quán)”的流轉(zhuǎn)尋求銀行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的途徑，是否可行呢？ 2016年銀監(jiān)會發(fā)布的82號文中明確規(guī)定“出讓方銀行應(yīng)當(dāng)根據(jù)《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，在信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓后按照原信貸資產(chǎn)全額計提資本”，但在出表方面“出讓方銀行應(yīng)當(dāng)按照《企業(yè)會計準則》對信貸資產(chǎn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)進行會計核算和賬務(wù)處理”，即資產(chǎn)轉(zhuǎn)移只要滿足會計要求可以實現(xiàn)出表但卻不能實現(xiàn)資本減計，又從供給端降低了“信貸資產(chǎn)收益權(quán)”的流轉(zhuǎn)意愿。
因此，受多個政策在供給和需求的疊加影響，若要尋求銀行資產(chǎn)流轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)的最大利好，勢必走上標準化ABS之路。
投資端：判斷是否為標準ABS產(chǎn)品來滿足20%的風(fēng)險計提標準已不再重要
商業(yè)銀行作為ABS產(chǎn)品的重要投資參與方，更為關(guān)注的是這一“類資產(chǎn)證券化”概念是否會延伸至投資端，作為風(fēng)險暴露權(quán)重的計提標準，而我們認為這已并不重要。
首先，盡管嚴格按照《商業(yè)銀行資產(chǎn)管理辦法》（試行）中描述，可以按照20%進行風(fēng)險計提的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的范圍并未明確框定，但從持續(xù)的監(jiān)管發(fā)文來看，已非常明確對于標準資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的鼓勵態(tài)度，而對于場外產(chǎn)品并未解除其監(jiān)管套利嫌疑。
其次，在發(fā)行端獨留標準資產(chǎn)證券化產(chǎn)品受鼓勵的情況下，類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行環(huán)境已非常嚴峻，監(jiān)管為其預(yù)留的生存空間非常有限，市場新增產(chǎn)品規(guī)模將持續(xù)萎縮，在這種情況下，去探討商業(yè)銀行投資類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的風(fēng)險計提權(quán)重和投資端的資金成本幾無意義。興業(yè)研究
融資租賃ABS最全解析及操作手冊
融資租賃行業(yè)一直面臨融資渠道單一，融資困難的問題，資產(chǎn)證券化為租賃企業(yè)開辟了新的融資渠道，并且由于租賃應(yīng)收款的債權(quán)范圍明確，易于證券化，較其他類型 ABS 發(fā)展迅速，短期內(nèi)集聚了大規(guī)模的發(fā)行體量，但隨著中小企業(yè)、小微企業(yè)信用質(zhì)量下行趨勢明顯，2017年以來發(fā)展勢頭明顯受到遏制。
2018年2月9日，滬深交易所、報價系統(tǒng)聯(lián)合發(fā)布了融資租賃ABS業(yè)務(wù)指南，下文將就融資租賃 ABS 進行一個較全面的分析。
目錄
一、融資租賃ABS介紹及市場發(fā)行情況
二、ABS對于融資租賃公司的意義
三、融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選及盡調(diào)指引
四、租賃ABS涉及的實務(wù)操作性問題
五、已發(fā)行租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)及增信措施特點
六、Pre-abs可行性
七、領(lǐng)帶金融學(xué)院七分鐘講解視頻
融資租賃ABS實務(wù)要點
一、租賃ABS介紹及市場發(fā)行情況
租賃ABS介紹
租賃資產(chǎn)證券化即以租賃資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)，由租賃公司作為發(fā)起人/原始權(quán)益人發(fā)行設(shè)立的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。根據(jù)發(fā)起主體經(jīng)營性質(zhì)的不同，主要分為融資租賃 ABS和金融租賃ABS，前者可在交易所、保交所和銀行間債券市場發(fā)行企業(yè) ABS 和 ABN，而后者僅可在銀行間債券市場發(fā)行信貸ABS，并由銀監(jiān)會進行監(jiān)管審批。
首單融資租賃 ABS 遠東首期租賃資產(chǎn)支持收益專項資產(chǎn)管理計劃發(fā)行于2006年5月10日，由國內(nèi)融資租賃龍頭公司遠東國際租賃有限公司作為原始權(quán)益人、東方證券股份有限公司作為計劃管理人發(fā)起設(shè)立，發(fā)行規(guī)模僅為4.86億元。此后資產(chǎn)證券化 2011年重啟后，是發(fā)展最為快速、持續(xù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型。
而在信貸 ABS 發(fā)行步入正軌之后，第一單金融租賃 ABS-交融 2014年第一期租賃資產(chǎn)支持證券（簡稱“交融 2014-1”）于2014年9月16日在銀行間債券市場發(fā)行，發(fā)行規(guī)模10.12億元，交易結(jié)構(gòu)采用日趨成熟且常規(guī)的信托模式。
租賃ABS市場發(fā)行情況
2017年租賃ABS共發(fā)103只，發(fā)行總額達1462.92億元。相比上一年，發(fā)行數(shù)量減少19只，發(fā)行總額同比增長僅為21.33%。其中租賃企業(yè)ABS發(fā)行75只，發(fā)行金額為828.99億元，發(fā)行金額同比減少19.92%； 租賃信貸ABS發(fā)行11只，發(fā)行金額達345.67億元，發(fā)行金額同比增長164.13%； 租賃ABN發(fā)行17只，發(fā)行金額達288.26億元，發(fā)行金額同比增長626.27%。2017年，在8218 家融資租賃企業(yè)中，共有129 家租賃公司參與過租賃資產(chǎn)證券化，企業(yè)參與度很低。已發(fā)行的租賃ABS發(fā)行金額僅占租賃資產(chǎn)合同余額的2%，這也說明了資產(chǎn)證券化在租賃行業(yè)有很大的發(fā)展空間。
圖表2 ：租賃ABS前五大發(fā)行機構(gòu)
數(shù)據(jù)來源：CNABS，興業(yè)研究（數(shù)據(jù)截止2017年11月）
2018年1月共發(fā)11只租賃ABS/ABN，發(fā)行總額達132.07億元，較上月環(huán)比下降22.34%。其中包含2只租賃ABN，發(fā)行總額為29.69億元，9只租賃企業(yè)ABS，發(fā)行總額為102.38億元。
二、ABS對于融資租賃公司的意義
ABS作為一種融資途徑，具有多方面的作用，具體對于融資租賃公司而言，其較為突出的有兩點：
對于大型的租賃公司來說，ABS可突破企業(yè)的杠桿限制。
大型租賃公司，其業(yè)務(wù)規(guī)模逐步拓展，客戶需求增加，而資本金規(guī)模相對穩(wěn)定，增幅較其業(yè)務(wù)規(guī)模增幅甚微。盡管相對小貸公司來說，至少10倍的杠桿水平已經(jīng)很高，但監(jiān)管杠桿限制仍對其業(yè)務(wù)擴張帶來限制，而ABS融資可實現(xiàn)債務(wù)和資產(chǎn)出表，非杠桿融資，可使表外資產(chǎn)大規(guī)模擴張。而大型租賃公司其實融資渠道相對暢通，公開發(fā)債和銀行借款等傳統(tǒng)融資方式的融資成本也并不高，相對于拓寬融資渠道、降低融資成本，突破杠桿限制是大型融資租賃公司的頭等需求，因此這類公司的ABS發(fā)行必然要求出表，自持次級的比例不能過高，且不會提供差額支付、擔(dān)保等支持措施，更不會在ABS到期日進行回購。
對于小型的租賃公司來說，ABS可拓寬融資渠道、降低融資成本
小型租賃公司融資渠道相對受限，主體信用資質(zhì)難以達到發(fā)債企業(yè)的信用要求，即便銀行給予的授信全部使用，杠桿使用程度也遠低于監(jiān)管要求，且融資成本相對較高。這類公司發(fā)行ABS的目的中，拓寬融資渠道和降低融資成本甚于出表，且鑒于其資產(chǎn)質(zhì)量略弱、資產(chǎn)池集中度略高，發(fā)行的ABS優(yōu)先級要達到較高的信用等級以降低融資成本，一般需要外部支持，租賃公司通常選擇差額支付而非尋求外部擔(dān)保的方式來提高信用等級，此時便無法出表，而租賃公司本身對出表需求也并不強烈。
三、融資租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選及盡調(diào)指引
3.1 基礎(chǔ)資產(chǎn)標準
發(fā)起機構(gòu)為正式營運1年以上的金融租賃公司或正式營運3年以上的非金融租賃公司；或在銀行有授信的外商投資或內(nèi)資試點融資租賃公司；
融資租賃合同合法有效，可查看融資租賃合同、發(fā)票、支付憑據(jù)等資料；融資租賃合同中的承租人為合法機構(gòu)，不存在申請停業(yè)整頓、申請解散、申請破產(chǎn)、停產(chǎn)、歇業(yè)、注銷登記、被注銷營業(yè)執(zhí)照或涉及重大仲裁、訴訟；
基礎(chǔ)資產(chǎn)為原始權(quán)益人5級分類體系中的正常類，同一融資租賃合同項下承租人尚未支付的所有租金及其他應(yīng)付款項應(yīng)全部入池，全部租賃合同己起租。
基礎(chǔ)資產(chǎn)或租賃物件不涉及國防、軍工或其他國家機密，不涉及訴訟、仲裁、執(zhí)行或破產(chǎn)程序。融資租賃合同項下承租人不包括地方政府及其融資平臺；
產(chǎn)品存續(xù)期限不超過5年，加權(quán)期限不超過4年，優(yōu)先級的評級應(yīng)當(dāng)在AA以上；
資產(chǎn)權(quán)屬清晰、合同條款清晰，無任何不得轉(zhuǎn)讓等限制性條款，且無須取得承租人或其他主體同意，原始權(quán)益人合法擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)，且基礎(chǔ)資產(chǎn)上未設(shè)定抵押權(quán)、質(zhì)權(quán)或其他擔(dān)保物權(quán)，可查閱融資租賃合同、保證合同、原始權(quán)益人承諾等文件；
基礎(chǔ)資產(chǎn)所屬行業(yè)和所在地區(qū)應(yīng)當(dāng)盡量分散，單筆基礎(chǔ)資產(chǎn)的金額原則上不得超過資產(chǎn)包總額的15%，以最大限度擴大標的資產(chǎn)包中的資產(chǎn)筆數(shù)。原則選擇具有變現(xiàn)容易、流動性強的租賃資產(chǎn)；
原始權(quán)益人已按照租賃合同約定的條件和方式支付了租賃合同項下的租賃物件購買價款（原始權(quán)益人有權(quán)保留的保證金、應(yīng)由承租人承擔(dān)的部分、購買價款支付義務(wù)未到期或付款條件未滿足的除外）。原則選擇具有變現(xiàn)容易、流動性強的租賃資產(chǎn)；
除以保證金沖抵租賃合同項下應(yīng)付租金外，承租人在租賃合同項下不享有任何主張扣減或減免應(yīng)付款項的權(quán)利。
3.2 盡職調(diào)查指引
基礎(chǔ)資產(chǎn)所在地區(qū)和所屬行業(yè)應(yīng)當(dāng)盡量分散，基礎(chǔ)資產(chǎn)所在省市不低于5個，單個行業(yè)集中度不超過30%。
單筆基礎(chǔ)資產(chǎn)的入池租金原則上不得超過資產(chǎn)包總額的15%，以最大限度擴大資產(chǎn)包中的資產(chǎn)筆數(shù)。
承租人優(yōu)先選擇在出資行有授信的客戶，剩余未收租金期限在一年以上。
基礎(chǔ)資產(chǎn)所處行業(yè)應(yīng)符合出資行授信政策，原則上不介入高污染、高能耗及產(chǎn)能過剩行業(yè)。
基礎(chǔ)資產(chǎn)所對應(yīng)的任一份租賃合同項下的到期租金均已按時足額支付，無違約情況。
三、租賃ABS涉及的實務(wù)操作問題
嚴格來說，租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)是租賃公司依據(jù)租賃合同對承租人享有的租金請求權(quán)和其他權(quán)利及附屬擔(dān)保權(quán)益，包括但不限于抵質(zhì)押權(quán)、第三方擔(dān)保、保證金項下的相關(guān)權(quán)益、與租賃物相關(guān)的保單及承租人未能及時還款時處置租賃物的收入所得等。
融資租賃通常涉及保證金，系承租人在租賃期初向出租人繳納的、承諾在以后每個付款期按照合同約定按時付款的一定比例的現(xiàn)金，正常情況下承租人最后一期租賃款償付完畢后，保證金會返還至承租人，或者直接沖抵最后未付的租賃款。而在任一還款日，承租人逾期未付租賃款時，可從保證金中扣除。租賃ABS中，考慮到入池租賃應(yīng)付款相關(guān)的保證金同時入池，會大幅縮減募集資金規(guī)模，因此一般不會將保證金實質(zhì)入池，而是留在原始權(quán)益人賬上代為保管，一旦某筆租賃資產(chǎn)逾期，按照約定基礎(chǔ)資產(chǎn)實質(zhì)包含了“保證金項下的相關(guān)權(quán)益”，逾期資產(chǎn)對應(yīng)的現(xiàn)金流會從保證金中劃入專項計劃。
關(guān)于租賃物方面，盡管基礎(chǔ)資產(chǎn)及其轉(zhuǎn)讓并不直接涉及租賃物，但是構(gòu)建在租賃物基礎(chǔ)上的租賃債權(quán)，因此入池債權(quán)相關(guān)的租賃物不能是已設(shè)立抵押、被司法機關(guān)查封扣押的、所有權(quán)存在瑕疵的租賃物。而在基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓至專項計劃/信托計劃階段，租賃物是不跟隨租賃債權(quán)進行轉(zhuǎn)移的，主要是由于專項計劃/信托計劃并不具備租賃牌照。
存續(xù)期內(nèi)，若承租人未及時償付租金并經(jīng)催款后無力繳納，需要求原始權(quán)益人盡快處置租賃物進行現(xiàn)金流回收，并將所獲款項抵償未償租金及相關(guān)費用入池，原始權(quán)益人對租賃物所有權(quán)的擁有僅為“代持”性質(zhì)。也正因如此，為防止租賃物在原始權(quán)益人破產(chǎn)清算時被列入清算資產(chǎn)，其信用質(zhì)量下滑或風(fēng)險事件發(fā)生時一般會觸發(fā)權(quán)利完善事件，將租賃物物權(quán)轉(zhuǎn)移至專項計劃或其他指定租賃公司。但這一處理方法可能使得租賃物的所有權(quán)發(fā)生爭議，導(dǎo)致租賃物無法處置。進而，承租人可能對原始權(quán)益人享有的租金請求權(quán)提出抗辯。若法院對出租人和承租人之間的關(guān)系進行重新認定，可能給專項計劃造成損失。
基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時，應(yīng)通知債務(wù)人，并進行抵質(zhì)押權(quán)的變更登記，未辦理上述事宜的，一般需要通過權(quán)利完善事件來規(guī)避相關(guān)風(fēng)險。
稅務(wù)方面，由于承租人所需要的增值稅發(fā)票在租賃應(yīng)收款的每個付款日由原始權(quán)益人開具，而租賃應(yīng)收款轉(zhuǎn)讓至專項計劃/信托計劃時，專項計劃不具備開票資格，計劃管理人/受托人由于內(nèi)控原因，一般也很少能代為開票，開票方便只能由原始權(quán)益人承擔(dān)，但有些地區(qū)的稅務(wù)部門并允許這一操作，實際業(yè)務(wù)過程中，通常與當(dāng)?shù)囟悇?wù)部門溝通存續(xù)期內(nèi)租賃應(yīng)收款的開票問題，盡量仍由原始權(quán)益人代為開票，簡單快捷。
四、已發(fā)行租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)及增信措施特點
4.1 基礎(chǔ)資產(chǎn)特點
基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)較少，同質(zhì)化程度低，質(zhì)量存下行風(fēng)險
除重卡租賃等承租人是個人的ABS外，70%左右的租賃ABS產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)筆數(shù)都在100筆以內(nèi)，一萬筆以上的租賃ABS僅占8%左右，其中，資產(chǎn)池筆數(shù)分布1-10筆和10-20筆區(qū)間內(nèi)的分別占比15%和27%，租賃債權(quán)分散度較低，集中度風(fēng)險偏高。且承租人是中小企業(yè)甚至小微企業(yè)，信用質(zhì)量存下行風(fēng)險。
季付為主，基礎(chǔ)資產(chǎn)利率水平較高
約78%的租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)均采用季付方式，且還款額度一般是按照承租人的融資需求和還款進度要求定制化設(shè)計。資產(chǎn)池加權(quán)平分利率分布在2.07%-18.59%之間，利率分布在2%-6%的租賃ABS占比僅20%，約一半的租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)利率分布在6%-10%之間；約25%的租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)利率在10%以上?？傊?，利率水平較高，易超過證券利率水平形成超額利差為資產(chǎn)支持證券的本息償付提供信用支持。
資產(chǎn)池承租人行業(yè)集中度較高
從行業(yè)分布來看，約58%的租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)分布于多個行業(yè)（混合租賃），而42%的租賃ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)僅分布于1個行業(yè)，包括租賃公司僅為ABS通道的單一承租人ABS。分布于1個行業(yè)的 ABS中，主要集中在交通運輸、工業(yè)制造、電子、能源、醫(yī)療等行業(yè)。在混合租賃中，上述行業(yè)的租賃資產(chǎn)也占據(jù)了主要地位?；A(chǔ)資產(chǎn)所處行業(yè)的集中度提高了租賃ABS的風(fēng)險，同時租賃物主要為機械設(shè)備、交通運輸設(shè)備等企業(yè)固定資產(chǎn)，流動性較差，回收價值低。
圖表3： 基礎(chǔ)資產(chǎn)種類
4.2 增信措施特點
圖表4：租賃ABS一般交易結(jié)構(gòu)
以優(yōu)先/次級分層結(jié)構(gòu)、超額利差等內(nèi)部增信為主
租賃ABS較少設(shè)置外部增信措施,內(nèi)部增信是其主要增信措施。未設(shè)置差額支付以及擔(dān)保機制等外部支持措施的ABS產(chǎn)品占69.79%，兩項增信措施均采用的ABS僅占5.56%。
圖表5 ：租賃ABS交易結(jié)構(gòu)種類及次級占比分布
內(nèi)部增信措施方面，優(yōu)先/次級的內(nèi)部分層仍是優(yōu)先級最主要的支持來源。在所有已發(fā)行的租賃ABS產(chǎn)品中，次級占比超過10%的約占一半左右，約四分之一的ABS次級占比在15%以上。最高次級占比達33.94%?？傮w來看，次級對于優(yōu)先級的支持力度較高。除此之外，次級對優(yōu)先級的支持還需疊加超額抵押綜合分析。
租賃ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)利率水平較高，易形成超額利差對現(xiàn)金流償付提供保障。在所有已發(fā)行的租賃 ABS產(chǎn)品中，加權(quán)貸款年利率超過優(yōu)先級利率的產(chǎn)品占比超過90%。
普遍設(shè)置保證金賬戶提供信用支持
盡管保證金初始不入池，但租賃ABS一般會在專項/信托計劃賬戶下設(shè)置保證金科目，與原始權(quán)益人約定承租人繳納的保證金轉(zhuǎn)入保證金科目的條件。在承租人未能如約繳納租金的情況下，保證金科目的資金將對差額進行補足。相較于其他債權(quán)資產(chǎn)，保證金屬于融資租賃合同的特有安排，為租賃ABS提供了一定的信用保障。
信用觸發(fā)機制相對成熟
租賃ABS產(chǎn)品一般設(shè)置三類信用觸發(fā)事件：違約事件、加速清償事件及權(quán)利完善事件。違約事件指同資產(chǎn)支持證券兌付相關(guān)的違約事件。加速清償事件指同參與機構(gòu)履約能力、資產(chǎn)池違約率相關(guān)的加速清償事件。盡管專項計劃/信托計劃在賬戶安排上略有不同，但這兩類事件觸發(fā)后的處理思路類似，都是將支付各類費用后的賬戶資金優(yōu)先償付優(yōu)先級證券本息，剩余資金再分配給次級證券持有人。
權(quán)利完善事件主要用于解決租賃物所有權(quán)爭議問題及資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中涉及到的通知債務(wù)人、抵質(zhì)押變更登記問題。權(quán)利完善事件的觸發(fā)條件一般是原始權(quán)益人出現(xiàn)風(fēng)險事件或者信用級別下調(diào)，為徹底實現(xiàn)租賃債權(quán)及租賃物所有權(quán)與原始權(quán)益人的破產(chǎn)隔離，不至被列入破產(chǎn)清算資產(chǎn)所設(shè)。權(quán)利完善事件觸發(fā)后，租賃物物權(quán)需及時轉(zhuǎn)移，通知債務(wù)人、抵質(zhì)押變更登記等工作均需完善。
部分租賃ABS也會設(shè)置回收款轉(zhuǎn)付機制，尤其在發(fā)起主體信用風(fēng)險增加或其他事件觸發(fā)時，一般會將長周期的歸集轉(zhuǎn)付機制縮短，如季度歸集轉(zhuǎn)付變更為月度歸集轉(zhuǎn)付，加快資金回收頻率，并要求承租人還款現(xiàn)金流直接支付至專項計劃賬將戶。
另外，少量租賃ABS也會設(shè)置回購條款，要求原始權(quán)益人在違約事件或加速清償事件觸發(fā)時回購剩余所有基礎(chǔ)資產(chǎn)，該類ABS并未真實出售基礎(chǔ)資產(chǎn)，難以實現(xiàn)與原始權(quán)益人的破產(chǎn)隔離，且無法出表。
靜態(tài)池結(jié)構(gòu)為主
目前已發(fā)行的租賃ABS產(chǎn)品基本為靜態(tài)池結(jié)構(gòu)，僅有少量項目設(shè)置了循環(huán)購買機制。靜態(tài)池結(jié)構(gòu)有助于降低再投資風(fēng)險，但資金利用率較動態(tài)池略弱。
六、Pre-abs可行性
實務(wù)操作中，券商在前期對接融資租賃公司時，什么類型的融資租賃公司才是真正適合開展Pre-abs進行融資的呢？
1、期限錯配
由于Pre-abs融資模式的起點是過橋資金的介入，終點是租賃資產(chǎn)證券化回款償還。在整個流程中，過橋資金往往具有借款期限短、難以展期的特點，與銀行授信相比其期限的靈活性相對較差。而租賃資產(chǎn)證券化回款的整個周期包括兩個階段：租賃資產(chǎn)包的形成以及資產(chǎn)證券化回款。
這也就意味著券商作為計劃管理人在擬計劃開展Pre-abs融資時，應(yīng)關(guān)注兩點：一是融資租賃公司目前是否存在可以第一時間進行融資放款的承租人客戶，進而推斷新租賃資產(chǎn)包的形成周期；二是對本次專項計劃的設(shè)立到募集資金到賬的周期是否有足夠的把握。監(jiān)管政策和市場環(huán)境在不斷變化，對于券商能否在給定的時間內(nèi)拿到交易所的無異函，并將該ABS產(chǎn)品進行銷售，募集資金到賬，對于券商而言都是不小的挑戰(zhàn)。如果租賃資產(chǎn)證券化回款周期大于過橋資金的借款周期，不管該過橋資金是否可以及時償還或是展期，可以說本次Pre-abs的融資模式已經(jīng)失敗了。
就上述情況而言，對于已經(jīng)開展過證券化融資且主體資質(zhì)較好的融資租賃公司來說，是比較適合開展Pre-abs的融資標的，也是過橋資金方比較青睞的一類企業(yè)。
2、利率倒掛
就過橋資金的資金成本而言，該筆資金在前期介入時基本已經(jīng)是鎖定的，而資產(chǎn)證券化回款資金的資金成本則須根據(jù)當(dāng)時的市場情況以及投資者偏好決定。在不存在上述期限錯配的情況，券商作為計劃管理人在合理的期限內(nèi)幫助融資租賃公司通過資產(chǎn)證券化募集資金到賬，但是該筆資金的資金成本高于起初過橋資金的資金成本。
這對于融資租賃公司而言，相當(dāng)于用高成本資金置換了前期低成本資金，進而又一次壓縮了其可獲利的利差，在考慮前期過橋資金沉淀期的資金成本以及各種中介機構(gòu)費用后，其綜合成本有可能高于融資租賃的放款利率，進而形成負利差，這對于融資租賃公司是得不償失的。
因此，券商在選擇Pre-abs進行融資時，須對過橋資金的資金成本、承租人的融資租賃成本、中介機構(gòu)的各項費用以及證券化回款資金成本進行合理預(yù)測，以防止利率倒掛的現(xiàn)象發(fā)生。
3、再融資能力
券商在開展Pre-abs模式融資時，關(guān)注融資租賃公司的再融資能力主要是防止資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行失敗時過橋資金的償還問題。如果租賃資產(chǎn)證券化回款周期大于過橋資金的借款周期，或者本次資產(chǎn)證券化發(fā)行失敗，融資租賃公司借用的過橋資金也已經(jīng)放款完成，此時該主體是否還有足夠的再融資能力及時償還該筆過橋資金，這也是券商應(yīng)該極為關(guān)注的一點。但在目前已有的案例中不難發(fā)現(xiàn)，開展Pre-abs的融資租賃公司往往都有外部強主體對該筆過橋資金進行擔(dān)保，以避免發(fā)生融資租賃公司自身流動性不足造成過橋資金借款違約。
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