來源 | 中國證券報
9月20日，中國人民銀行和香港特別行政區(qū)金融管理局簽署了《關(guān)于使用債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)發(fā)行中國人民銀行票據(jù)的合作備忘錄》，旨在便利中國人民銀行在香港發(fā)行央行票據(jù)，豐富香港高信用等級人民幣金融產(chǎn)品，完善香港人民幣債券收益率曲線。據(jù)悉，下一步，雙方將繼續(xù)合作推進相關(guān)工作。 香港金管局對此表示歡迎，并指出此舉有助于豐富香港高信用等級人民幣金融產(chǎn)品，完善香港人民幣債券收益率曲線，支持離岸人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展。 據(jù)了解，CMU由金管局運作，為債券發(fā)行提供招標、交收及結(jié)算的平臺，2010年起，財政部每年使用CMU債券招標平臺，為離岸人民幣國債進行招標。
核心：“旨在便利中國人民銀行在香港發(fā)行央行票據(jù)”。業(yè)內(nèi)人士認為，此舉的重要意義在于為穩(wěn)定人民幣匯率再添利器。
近年來央票逐步退出公開市場操作，逐步被正回購、逆回購以及MLF等流動性操作工具所代替。那么，此次央行考慮在離岸市場發(fā)行央票，究竟意味著什么?
1.管理離岸流動性
人民銀行貨幣政策委員會委員、清華大學(xué)金融與發(fā)展研究中心主任馬駿表示，央行票據(jù)是流動性管理工具之一。今后人民銀行也可以通過發(fā)行央票來調(diào)節(jié)離岸人民幣流動性，穩(wěn)定市場預(yù)期，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。
上海證券報援引交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平表示，“過去離岸人民幣流動性管理主要是通過香港金管局，現(xiàn)在央行也能直接參與離岸人民幣流動性調(diào)節(jié)，也將更好發(fā)揮對離岸人民幣市場利率的引導(dǎo)的作用?！?/span>
2.穩(wěn)定市場預(yù)期
德國商業(yè)銀行亞洲高級經(jīng)濟學(xué)家周浩撰文稱，央行在離岸市場的政策立場以及傳導(dǎo)路徑并不明晰，市場往往只能通過中資大行的一些操作來判斷背后可能的政策意圖。而如果使用央票對市場流動性進行調(diào)節(jié)，市場可以通過央票發(fā)行、到期以及續(xù)發(fā)規(guī)模來對央行的政策意圖進行判斷，這可以增加政策的透明度。
周浩認為，短期來看，央票的發(fā)行會對離岸市場的流動性造成一定程度的緊縮效用，這在某種程度上對市場造成了“加息”效應(yīng)：
而在目前的時點來考慮發(fā)行央票，也在一定程度上表明央行希望保持政策靈活度，一旦離岸市場出現(xiàn)較為明顯的人民幣空頭情緒，發(fā)行央票可以提高離岸人民幣市場的利率水平，以提高做空人民幣的成本，抑制人民幣空頭。
周浩還指出，在時點的選擇上，在離岸市場發(fā)行央票也值得玩味。市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲將在下周加息，這將造成人民幣與美元利差的自然收窄，對人民幣匯率造成壓力，所以在這個時點上給市場發(fā)出一定的“加息”預(yù)期，其實也表明央行仍然希望保持匯率的穩(wěn)定性。
昨天央行票據(jù)出海的消息也對人民幣匯率起到了提振作用，消息公布不久后，離岸、在岸市場人民幣匯率雙雙走高。
3.完善收益率曲線
香港金融管理局總裁陳德霖表示，此舉可以進一步完善離岸市場的收益率曲線，為金融機構(gòu)開發(fā)人民幣產(chǎn)品提供更好的基礎(chǔ)，并為金融機構(gòu)管理人民幣流動性提供更多選擇。
周浩認為，從中長期來看，發(fā)行多期限央票對于建立離岸人民幣市場完整的利率曲線，將起到“基石”的作用：
央票如果成規(guī)模、有節(jié)奏的發(fā)行，將意味著市場中將出現(xiàn)一個具有指導(dǎo)意義的離岸人民幣利率定價體系，這將有利于市場尋找到利率之錨，并以此來發(fā)展更加豐富的離岸人民幣衍生品市場，從中長期來看，這也是人民幣國際化的重要基石之一。
4.推動人民幣國際使用
馬駿認為，人民銀行與香港金管局簽署了合作備忘錄，人民銀行可以利用金管局的債務(wù)工具中央結(jié)算系統(tǒng)(CMU)債券投標平臺，在香港招標發(fā)行央行票據(jù)，此舉有助于推動人民幣國際使用。
陳德霖指出，一直以來，離岸人民幣市場對于優(yōu)質(zhì)和高流動性的人民幣資產(chǎn)要求殷切，繼財政部每年在香港發(fā)行國債，人民銀行票據(jù)可進一步滿足這方面的需求，尤其對期限較短的債務(wù)工具的需求。人民銀行在香港發(fā)行票據(jù)，亦有助鞏固香港作為全球離岸人民幣業(yè)務(wù)樞紐的地位。
什么是央行票據(jù)？ 中央銀行票據(jù)即中央銀行發(fā)行的短期債券，央行通過向商業(yè)銀行發(fā)行央行票據(jù)來調(diào)節(jié)商業(yè)銀行超額準備金存款水平。 簡單地說，央行發(fā)行央票可以回籠基礎(chǔ)貨幣，央票到期則體現(xiàn)為投放基礎(chǔ)貨幣。 央票曾是人民銀行公開市場業(yè)務(wù)的一項主要政策工具。它是介于回購和法定存款準備金率之間的一種工具，發(fā)行央票的信號意義比上調(diào)準備金率小，但強于開展正回購操作。 它的創(chuàng)設(shè)，主要是為了對沖“雙順差時期”形成的高額外匯占款，央行通過發(fā)行央票鎖住了大量“熱錢”。 近年來，我國基礎(chǔ)貨幣投放機制發(fā)生了很大變化——央行從被動收購?fù)鈪R投放外匯占款，變成了主動通過逆回購和各種“粉”釋放基礎(chǔ)貨幣，再發(fā)行央票的理由也就不存在了。 央行最近一次在內(nèi)地發(fā)行央票已經(jīng)是2013年的事情了。 人民銀行為何到香港發(fā)行央票？ 央行發(fā)行央票，主要是將其當(dāng)做一種貨幣政策工具。不過，央票本質(zhì)上是一種短期債券，而且是中央銀行發(fā)行的，具有無風(fēng)險、期限短、流動性強等特點，在調(diào)節(jié)流動性的同時，客觀上豐富了貨幣市場金融產(chǎn)品，其無風(fēng)險利率的特征還具備一定的基準利率的作用。 人民銀行新聞稿提到，此舉可以“豐富香港高信用等級人民幣金融產(chǎn)品，完善香港人民幣債券收益率曲線?！?/span> 香港金管局官方新聞稿也表示，“在香港發(fā)行中國人民銀行票據(jù)旨在豐富香港高信用等級人民幣金融產(chǎn)品，完善香港人民幣債券收益率曲線，支持香港離岸人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展?！?/span>
央行此時在香港發(fā)行央票，除了有上述意義深遠的作用外，更為現(xiàn)實的影響是：
1、通過發(fā)行央票可以回收離岸人民幣流動性，提高離岸市場利率，抬高做空人民幣的成本，從而達到穩(wěn)定匯率的目的。
2、鞏固香港作為離岸人民幣市場中心的地位。
到香港發(fā)央票可以穩(wěn)定人民幣匯率？
在業(yè)內(nèi)人士看來，人民銀行到香港發(fā)行央票，不光是為離岸人民幣市場送去了一種高信用、高流動性的金融產(chǎn)品，支持香港離岸人民幣市場發(fā)展，同時也為人民銀行管理離岸人民幣流動性，進而在必要時穩(wěn)定流動性匯率提供了一種直接的工具。 利率和匯率是貨幣的“兩面”。按照經(jīng)典的利率平價理論，利率可以決定匯率的變化。簡單理解，若貨幣對中的A貨幣利率不變，而B貨幣利率上升，則B貨幣對A貨幣有升值傾向。 前面提到，央行發(fā)行央票是回籠流動性。由于離岸市場人民幣“池子”里面的“水”本來就要少于在岸市場，如果發(fā)行央票抽走一部分“水”，離岸人民幣“池子”的水量就會減少，利率就會相應(yīng)走高，無論是從提高做空的財務(wù)成本，還是提升人民幣的利差吸引力的角度來說，這都有望對離岸人民幣匯率提供一定的支持。 而隨著內(nèi)地資本市場不斷開放，內(nèi)地和香港市場人民幣匯率聯(lián)動性增強，離岸人民幣匯率的變化會對內(nèi)地人民幣匯率產(chǎn)生影響。 其實，類似的操作在以往也有，但主要是間接操作。
2016年1月18日，央行宣布自2016年1月25號起，對境外金融機構(gòu)在境內(nèi)金融機構(gòu)存放執(zhí)行正常存款準備金率政策。在此之前，境外金融機構(gòu)存放在境內(nèi)同業(yè)存款幾乎不收準備金。這一政策的結(jié)果是，凍結(jié)了境外金融機構(gòu)的人民幣資金，進而收緊離岸人民幣流動性。消息出來后，香港和內(nèi)地人民幣對美元匯率得以暫時擺脫連續(xù)貶值，出現(xiàn)了一波反彈。
今年4月以來，受到美元走強等外部風(fēng)險因素影響，人民幣對美元再次出現(xiàn)了一輪較快貶值。內(nèi)地和香港人民幣對美元匯率一度接近7元關(guān)口。穩(wěn)定人民幣匯率的壓力再度加大。
6月以來，央行等部門先后通過“喊話”、上調(diào)遠期售匯業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險準備金、暫停執(zhí)行上海自貿(mào)區(qū)分賬核算單元（簡稱FTU）的三個凈流出公式、重啟逆周期因子等舉措，穩(wěn)定人民幣匯率和市場預(yù)期。
人民銀行到離岸市場發(fā)行央票，對于當(dāng)前穩(wěn)定人民幣匯率而言無疑具有現(xiàn)實意義。
業(yè)內(nèi)人士表示，與調(diào)整境外金融機構(gòu)在境內(nèi)金融機構(gòu)存放的準備金相比，發(fā)行央票更加靈活，為人民銀行調(diào)節(jié)離岸人民幣流動性，從而引導(dǎo)離岸人民幣利率和匯率走勢提供了新的利器。
這也印證了先前央行的說法，“針對外匯市場可能出現(xiàn)的順周期波動，人民銀行也將繼續(xù)運用已有經(jīng)驗和充足的政策工具，根據(jù)形勢發(fā)展變化在必要時進一步采取有效措施進行逆周期調(diào)節(jié)，發(fā)揮好宏觀審慎政策的調(diào)節(jié)作用，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定?！?/span>
