文章：五道口保理學院、ABS行業(yè)觀察、wind資訊、百度文庫、搜狐網(wǎng)、中國基金報
來源：保理人（ID：baoliren365)
今天（6月8日）上午，螞蟻金服宣布新一輪融資，融資金額140億美元（折合人民幣900億元左右），市場預計融資后螞蟻金服估值在1500-1600億美元，折合人民幣上萬億元，成為全球最牛獨角獸企業(yè)。
螞蟻金服是阿里巴巴電子商務(wù)有限公司以其為主體創(chuàng)立的一家金融服務(wù)公司，螞蟻金服亦逐步形成支付寶、余額寶、芝麻信用、借唄、用唄等在國內(nèi)影響深遠的普惠金融業(yè)務(wù)。
阿里供應(yīng)鏈金融是由菜鳥和網(wǎng)商銀行聯(lián)合建立的數(shù)據(jù)和技術(shù)驅(qū)動的供應(yīng)鏈金融服務(wù)協(xié)同平臺，進一步通過數(shù)據(jù)化，打通企業(yè)線上線下各環(huán)節(jié)，將商流、物流、資金流、數(shù)據(jù)流、信用流“五流合一”，讓原本只有大宗商品、數(shù)碼家電才能使用的“高大上”的供應(yīng)鏈金融，實現(xiàn)了對快消品、生鮮品品類的全面支持。
一、螞蟻金服供應(yīng)鏈模式分析
1、螞蟻金服供應(yīng)鏈模式分析——以農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)鏈為例
螞蟻金服農(nóng)業(yè)金融供應(yīng)鏈模式
對于螞蟻金服的供應(yīng)鏈金融，早在2016年，螞蟻金服已宣布全面開啟農(nóng)村金融戰(zhàn)略，并發(fā)布“谷雨計劃”。螞蟻金服攜手國內(nèi)數(shù)家農(nóng)產(chǎn)品龍頭企業(yè)，并通過阿里生態(tài)圈中農(nóng)村淘寶、天貓、阿里巴巴、菜鳥物流、阿里云等力量，從生產(chǎn)端為農(nóng)戶、企業(yè)提供強有力的資金和銷售服務(wù)。
農(nóng)村金融面臨著客戶量多但風險管控難度大的問題，很少能夠得到金融機構(gòu)的支持，所以螞蟻金服從信貸切入農(nóng)村金融服務(wù)，農(nóng)戶后續(xù)的支付、理財、保險等服務(wù)才會選擇螞蟻金服，也率先占據(jù)中國農(nóng)村金融市場。截止2016年12月中旬，整體而言，螞蟻金服在支付、保險、信貸方面服務(wù)的涉農(nóng)用戶數(shù)分別達到1.5億、1.3億、3300萬。
主要優(yōu)勢：
①螞蟻金服基于阿里生態(tài)圈中完善的電商平臺、云計算等服務(wù)系統(tǒng)，能夠?qū)崿F(xiàn)農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)鏈內(nèi)部資金流形成閉環(huán)流動。
②螞蟻金服所針對的農(nóng)產(chǎn)品龍頭企業(yè)是農(nóng)戶生產(chǎn)經(jīng)營、收入來源主要依托，其對農(nóng)戶風險的把控超過所有金融機構(gòu)。螞蟻金服通過以賬戶形勢對農(nóng)戶授信，農(nóng)戶可將賬戶上的錢用于購買農(nóng)資農(nóng)具，等農(nóng)產(chǎn)品出售后，貨款優(yōu)先償還貸款后給農(nóng)戶。這樣三者之間形成的閉環(huán)可大大降低金融風險。
③沒有自建物流體系的阿里，聯(lián)合“三通一達”，即申通集團、圓通集團、中通集團、韻達集團等共同組建了菜鳥網(wǎng)絡(luò)。菜鳥網(wǎng)絡(luò)以數(shù)據(jù)為核心，通過社會化協(xié)同，打通了覆蓋跨境、快遞、倉配、農(nóng)村、末端配送的全網(wǎng)物流鏈路，提供了大數(shù)據(jù)聯(lián)通、數(shù)據(jù)賦能、數(shù)據(jù)基礎(chǔ)產(chǎn)品等，為整個供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)信息監(jiān)控提供了良好的基礎(chǔ)。
④螞蟻金服通過和中華保險合作，對農(nóng)戶的養(yǎng)殖過程進行投保，進一步降低農(nóng)村信貸風險，也有利于完善農(nóng)村金融服務(wù)體系，形成客戶粘性。
存在風險點：
①雖然近來農(nóng)村金融日益火爆，但是仍面臨著農(nóng)村整體信用數(shù)據(jù)缺失、農(nóng)村企業(yè)融資成本高、農(nóng)民資產(chǎn)流動性差、農(nóng)民文化程度和信用意識低等問題。
②在供應(yīng)鏈中，農(nóng)產(chǎn)品龍頭企業(yè)是整個供應(yīng)鏈的風險控制的關(guān)鍵點。但我國農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)的綜合實力存在層次不齊的情況，供應(yīng)鏈管理的經(jīng)驗和實力不是很強，對農(nóng)戶的控制力不是很強。
2、螞蟻金服供應(yīng)鏈模式分析——農(nóng)村供應(yīng)鏈金融
據(jù)報道，農(nóng)聯(lián)中鑫是中華保險與螞蟻金服在共同的農(nóng)村金融發(fā)展戰(zhàn)略基礎(chǔ)上強強聯(lián)合的產(chǎn)物，經(jīng)歷了三個發(fā)展階段，初步確立了“互聯(lián)網(wǎng)+融資+保險+農(nóng)業(yè)供應(yīng)鏈一體化”的服務(wù)模式?！稗r(nóng)聯(lián)中鑫”是tech和fin聯(lián)姻結(jié)“果”， 作為第一家專門以信貸+保險模式服務(wù)三農(nóng)群體的公司，致力于為廣大新型農(nóng)業(yè)經(jīng)營主體、職業(yè)農(nóng)民提供“互聯(lián)網(wǎng)+融資+保險+農(nóng)業(yè)供應(yīng)鏈”一體化創(chuàng)新服務(wù)，助力農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革。
當前農(nóng)村金融發(fā)展滯后特別是農(nóng)業(yè)信貸短缺的一個重要原因，就是農(nóng)戶抵押物缺乏、且農(nóng)戶缺乏官方的信用記錄，而螞蟻金服的優(yōu)勢就在于海量數(shù)據(jù)的積累，既有淘寶交易數(shù)據(jù)、支付寶支付數(shù)據(jù)、螞蟻信用積分，甚至還有一些與生活場景關(guān)聯(lián)起來的便利。
其只需要做的就是，結(jié)合自身優(yōu)勢稟賦，與產(chǎn)業(yè)鏈各方合作尋求金融解決方案。為此，螞蟻金服農(nóng)村金融方面開始了一些嘗試。
例如，在內(nèi)蒙古，螞蟻金服與中華保險聯(lián)手，為蒙羊集團、科爾沁牛業(yè)等大型養(yǎng)殖集團提供從貸款到銷售的供應(yīng)鏈金融服務(wù)。（具體內(nèi)容見下圖）
在農(nóng)村要建立農(nóng)村信用體系，真正實現(xiàn)將信用轉(zhuǎn)化為財富，既需要數(shù)據(jù)采集和積累，更需要風控機制的支持。螞蟻金服有海量數(shù)據(jù)、有強大后臺信息技術(shù)支持，而中華保險有大量農(nóng)村保險客戶，且有風險分散和管控手段。
二、螞蟻金融ABS模式分析
日前，上交所通過了螞蟻金服全資子公司商融（上海）商業(yè)保理發(fā)起的20億供應(yīng)鏈金融應(yīng)收賬款ABS（資產(chǎn)支持證券化）發(fā)行申請。不同于此前螞蟻金服在ABS上的突破主要以小額貸款資產(chǎn)為主，這也是螞蟻金服基于保理債權(quán)的全國首單互聯(lián)網(wǎng)電商ABS。
截至2017年底，螞蟻金服旗下關(guān)聯(lián)企業(yè)累計發(fā)行ABS規(guī)模1822.81億元，遠遠領(lǐng)先于其他互金平臺。其中以下二種為主；
1、重慶市
2、重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司參與發(fā)起的ABS數(shù)量達112只，累計發(fā)行規(guī)模910.01億元；螞蟻小貸的ABS融資模式，簡單來說就是消費者資金ABS證券化——ABS交易所交易——再放款。
據(jù)悉，螞蟻金服旗下ABS產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)主要涉及兩類業(yè)務(wù)：花唄和借唄。在螞蟻金服的體系中，花唄主要用于在天貓、淘寶和部分阿里體系外的商戶消費購物，其使用環(huán)節(jié)在支付中，沒有預借現(xiàn)金的功能?！敖鑶h”產(chǎn)品可申請放款到支付寶賬戶余額或者銀行卡中使用，螞蟻借唄通過發(fā)行ABS，將絕大部分資產(chǎn)向表外轉(zhuǎn)移，從而達到縮小貸款規(guī)模、縮減資產(chǎn)負債表、杠桿率表面合規(guī)的目的。
簡單來講，供應(yīng)鏈金融abs在不增加核心企業(yè)負債以及擔保額度的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)了為小微供應(yīng)商提供了參與資本市場融資的機會。對于保理公司來講，供應(yīng)鏈金融abs為其提供了在發(fā)展早期（遠遠達不到aa）參與資本市場活動的難得機遇。
從供應(yīng)鏈層面來看，處于供應(yīng)鏈中上游的供應(yīng)商，對核心企業(yè)依賴性很強，議價地位較弱，為獲取長期業(yè)務(wù)合作而采用賒銷交易方式。通過賒銷交易，核心企業(yè)得以進行應(yīng)付款的賬期管理，縮短現(xiàn)金周期。但供應(yīng)商賬上形成大量應(yīng)收賬款，存在資產(chǎn)變現(xiàn)需求。
對核心企業(yè)來說，由于制造和分銷環(huán)節(jié)外包的需求增加，但是供應(yīng)商和分銷商融資瓶頸明顯、財務(wù)成本上升，毛利下降導致代理產(chǎn)品銷售的積極性減弱，同時核心企業(yè)為了推動銷售增加信用敞口影響應(yīng)收財務(wù)報表、大的供應(yīng)商擠出小供應(yīng)商導致核心企業(yè)的談判地位惡化等不利因素會影響核心企業(yè)的有效資源配置，因此核心企業(yè)有必要發(fā)展供應(yīng)鏈金融來培育整個產(chǎn)業(yè)鏈的良性發(fā)展，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整體資源優(yōu)化配置。
傳統(tǒng)行業(yè)核心企業(yè)供應(yīng)鏈金融ABS和貿(mào)易類應(yīng)收帳款ABS的主要區(qū)別為由于核心企業(yè)的加入以及核心企業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈上中小企業(yè)長期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)合作，可以增加每筆基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量或是大大增加了資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用等級，從而降低了中小企業(yè)的融資成本。因此，供應(yīng)鏈金融ABS有助于上游企業(yè)借助核心企業(yè)的信用支持開辟新的融資渠道，降低對傳統(tǒng)銀行的信貸依賴，并加快資金回籠，對中小企業(yè)盤活應(yīng)收賬款資產(chǎn)、解決中小企業(yè)融資與服務(wù)實體經(jīng)濟有重要意義。
三、六步解讀為何各大公司紛紛布局供應(yīng)鏈金融ABS？
近日，小米、比亞迪、螞蟻金服、滴滴供應(yīng)鏈金融ABS相繼獲批，過去兩年內(nèi)，市場已陸續(xù)發(fā)行京東保理ABS、萬科供應(yīng)鏈ABS、碧桂園供應(yīng)鏈ABS、世茂供應(yīng)鏈ABS、新城控股供應(yīng)鏈ABS，整個供應(yīng)鏈金融ABS市場可謂風生水起。供應(yīng)鏈金融abs立足核心企業(yè)信用，在不增加核心企業(yè)負債的基礎(chǔ)上，為實體經(jīng)濟融資特別是小微企業(yè)融資提供了一個非標方便的融資渠道。
第一步，行業(yè)特性及格局
盡管關(guān)于供應(yīng)鏈的分類有很多，但從投資實操的角度，根據(jù)供應(yīng)鏈的功能模式、市場中介功能和客戶需求功能，主要可以把供應(yīng)鏈分為以下三種：
1.有效性供應(yīng)鏈，一般是指以較低的成本將原材料轉(zhuǎn)化為半成品或者產(chǎn)成品以及解決供應(yīng)鏈中的物流等問題。其核心在于成本優(yōu)勢。這類供應(yīng)鏈主要集中在傳統(tǒng)行業(yè)，如鋼鐵、石油、化工、橡膠、煤炭、金屬等行業(yè)。
2.反應(yīng)性供應(yīng)鏈，一般是把產(chǎn)品分配到滿足用戶需求的市場，對未預知的需求能夠做出快速反應(yīng)。其核心在于速度優(yōu)先。這類供應(yīng)鏈主要集中在五金配件、汽配、鮮花、食材等領(lǐng)域。
3.創(chuàng)新性供應(yīng)鏈，顧名思義，其核心在于客戶需求優(yōu)先。這類供應(yīng)鏈主要集中在服裝、家紡、皮革、家具、創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)、文化產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域等(電商、互聯(lián)網(wǎng))。
通過初步的行業(yè)資料搜集、走訪等研究之后，我們需要弄清楚，整個供應(yīng)鏈條中處于主導地位的核心企業(yè)是什么，具體來講又可以分為三類：
1.以生產(chǎn)商為核心的。即從議價能力上看具有上游優(yōu)勢，而這種優(yōu)勢的建立一般是資源壟斷型的。如鋼鐵、煤炭等。
2.以中間商為核心的。行業(yè)上游相對比較分散，因此對中間貿(mào)易商具有很強的依賴性。
3.以零售商為核心的。下游優(yōu)勢一般是掌握了客戶資源。
值得指出的是，供應(yīng)鏈條的核心一般處于動態(tài)調(diào)整過程中，不是僵化一成不變的。
第二步，行業(yè)供應(yīng)鏈不斷優(yōu)化
對行業(yè)結(jié)構(gòu)及行業(yè)的價值鏈條類型進行初步的分析判斷，大概描繪出這個行業(yè)理想的供應(yīng)鏈狀態(tài)。一個理想的供應(yīng)鏈離不開對“四流合一”的分析，即物流、業(yè)務(wù)流、信息流和資金流。而對四流的分析顯然是創(chuàng)新的關(guān)鍵，是能否在供應(yīng)鏈金融領(lǐng)域有所作為的切入點。
第三步，定位投資標的位置及競爭優(yōu)勢
對于初創(chuàng)企業(yè)的投資來說，定位其在行業(yè)中的位置比較困難，因為很有可能我們的投資標的僅僅是靠自身的資金端、資產(chǎn)端、平臺整合端的優(yōu)勢切入了一個細分行業(yè)，而要想判斷其在行業(yè)中的位置意義并不是很大。這時需要分析其競爭優(yōu)勢，即在解決上述問題中其所起到的角色地位。
第四步，模式=營銷+業(yè)務(wù)+盈利+風控
在傳統(tǒng)的工業(yè)時代，由于信息的閉塞，那種傳統(tǒng)的地毯式轟炸的營銷模式大行其道。但在移動互聯(lián)時代，隨時隨地接觸信息成為可能。因此，營銷模式必然發(fā)生變化。有的企業(yè)會說，我的用戶關(guān)注很多，知名度很高，但這只能說明你營銷做的不錯。
接下來是業(yè)務(wù)模式，即如何將用戶變成客戶。如何把自己的產(chǎn)品或服務(wù)通過獲取訂單，完成產(chǎn)品或者服務(wù)的交付，最終形成公司營業(yè)收入的過程。企業(yè)都是要盈利的，形成營業(yè)收入后還要分析你到底能不能盈利，你的盈利能力怎么樣，你的毛利、凈利、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率等。
第五步，資金池是銀行
風控模式是商業(yè)模式的一部分，因為營銷模式做的即使再好可以短時間導入流量，業(yè)務(wù)模式很棒，能高效快捷的解決了行業(yè)痛點并獲得業(yè)務(wù)收入，并隨著業(yè)務(wù)量的不斷攀升你的企業(yè)形成了經(jīng)濟規(guī)模業(yè)務(wù)收入產(chǎn)生了不錯的利潤，這一切還不能說明你是一家很值得投資的標的。因此，很重要的一個因素是要做好風控。
一般都是中小微企業(yè)，其主要的資產(chǎn)可能是存貨和應(yīng)收賬款，因此傳統(tǒng)的就是存貨質(zhì)押和應(yīng)收賬款質(zhì)押，還可以追加實際控制人的無限連帶責任等手段。另外，在線上供應(yīng)鏈金融中，融資客戶的違約成本可能在于其在整個供應(yīng)鏈條中業(yè)務(wù)機會的喪失，整個要具體問題具體分析。
當你設(shè)計供應(yīng)鏈金融的風控模式時，風險的識別、評估和應(yīng)對是一套必須堅守的底線，并且最好能以風險化解為導向來設(shè)計整個風控鏈條，即通俗而言，出險風險之后，你這家平臺去怎么解決才能保證自己最起碼的生存，再談可持續(xù)發(fā)展。
第六步，對標資本市場，合理估值
投資人在對標的企業(yè)進行了以上五步的分析和梳理后，我們應(yīng)該在二級市場上找到相關(guān)的標的進行合理的估值，關(guān)于企業(yè)估值有很多方法，一二級可能不一樣，但有參考意義。作為價值投資者，市夢率的估值實不可取。
