一、票據(jù)市場運行環(huán)境分析

（一）經(jīng)濟運行環(huán)境 

2018年第一季度，國民經(jīng)濟延續(xù)穩(wěn)中有進、穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢，轉(zhuǎn)型升級穩(wěn)步推進，質(zhì)量效益不斷提升，經(jīng)濟運行開局良好。一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值19.88萬億元，按可比價格計算，同比增長6.8%。

企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營狀況良好，繼續(xù)保持穩(wěn)步擴張態(tài)勢。一季度全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.8%，增速與上年同期持平。1-2月份全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額9689億元，同比增長16.1%。一季度PPI上漲3.7%，比上年同期回落3.7個百分點。今年1-3月份中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）分別為51.3%，50.3%和51.5%，連續(xù)20個月位于50%以上的景氣區(qū)間，制造業(yè)呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的較好發(fā)展態(tài)勢；非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)分別為55.3%，54.4%和54.6%，連續(xù)7個月穩(wěn)定在54%以上較高水平，服務(wù)業(yè)保持平穩(wěn)較快增長。

民間投資增速加快，一季度全國固定資產(chǎn)投資10.08萬億元，同比增長7.5%，增速比上年同期回落1.7個百分點。市場銷售持續(xù)活躍，社會消費品零售總額9.03萬億元，同比增長9.8%，增速比上年回落0.2個百分點。市場物價漲勢溫和，居民消費價格同比上漲2.1%，漲幅比上年同期擴大0.7個百分點。貿(mào)易順差大幅收窄，貨物進出口總額6.75萬億元，同比增長9.4%；進出口相抵，順差3262億元，比上年同期收窄21.8%。

（二）貨幣政策環(huán)境

2018年第一季度，中國人民銀行繼續(xù)實施穩(wěn)健中性的貨幣政策，銀行體系流動性中性適度，貨幣信貸和社會融資規(guī)模平穩(wěn)增長，利率水平總體適度。3月末，廣義貨幣(M2)余額173.99萬億元，同比增長8.2%，增速比上年同期低1.9個百分點；狹義貨幣(M1)余額52.35萬億元，同比增長7.1%，增速比上年同期低11.7個百分點；流通中貨幣(M0)余額7.27萬億元，同比增長6%。金融機構(gòu)貸款較快增長，3月末人民幣貸款余額124.98萬億元，同比增長12.8%，增速比上年同期高0.4個百分點。社會融資規(guī)模存量為179.93萬億元，同比增長10.5%，增速比上年同期低2個百分點。

按照穩(wěn)健中性貨幣政策要求，中國人民銀行綜合運用逆回購、中期借貸便利等工具靈活提供不同期限流動性，維護銀行體系流動性合理穩(wěn)定，公開市場操作利率“隨行就市”小幅上行。2018年第一季度，人民銀行在公開市場累計開展逆回購操作3.28萬億元，累計開展中期借貸便利操作1.22萬億元，維護銀行體系流動性中性適度、基本穩(wěn)定。3月22日，人民銀行開展的逆回購中標利率小幅上行5個基點，公開市場操作利率隨行就市小幅上行反映了資金供求關(guān)系，進一步收窄公開市場操作利率和貨幣市場利率之間的利差。

（三）稅收及監(jiān)管政策環(huán)境

稅收政策方面，《關(guān)于建筑服務(wù)等營改增試點政策的通知》（財稅〔2017〕58號）規(guī)定，自2018年1月1日起，金融機構(gòu)開展貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)，以其實際持有票據(jù)期間取得的利息收入作為貸款服務(wù)銷售額計算繳納增值稅。

監(jiān)管政策方面，2018年1月13日，中國銀監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于進一步深化整治銀行業(yè)市場亂象的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2018〕4號），明確指出整治票據(jù)業(yè)務(wù)亂象工作要點包括：“違規(guī)辦理無真實貿(mào)易背景銀行承兌匯票業(yè)務(wù)；滾動循環(huán)簽發(fā)銀行承兌匯票，以票吸存，虛增資產(chǎn)負債規(guī)模；違規(guī)辦理不與交易對手面簽、不見票據(jù)、不出資金、不背書的票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)“清單交易”業(yè)務(wù)；違規(guī)通過“即期賣斷+買入返售+遠期買斷”、假買斷或賣斷、附回購承諾、逆程序操作等方式，規(guī)避監(jiān)管要求；違規(guī)辦理商業(yè)票據(jù)業(yè)務(wù)；違規(guī)將票據(jù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)為資管計劃，以投資代替貼現(xiàn)，減少資本計提；違規(guī)與票據(jù)中介、資金掮客合作開展票據(jù)業(yè)務(wù)或票據(jù)交易等”。

（四）銀行間市場整體運行情況

2018年第一季度，銀行間市場整體運行平穩(wěn)。貨幣市場交易量穩(wěn)中有升，交易利率略有上行。一季度貨幣市場交易量共計195.27萬億元，同比增長33.03%。其中，質(zhì)押式回購成交159.45萬億元，同比增長32%；買斷式回購成交5.25萬億元，同比增長0.96%；同業(yè)拆借成交30.57萬億元，同比增長46.97%。從利率水平看，質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率為2.89%，同比上行0.22個基點；同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為2.75%，同比上行0.25個基點。

銀行間債券市場交易量有所上升。一季度銀行間債券市場共發(fā)行各類債券8.89萬億元。其中，同業(yè)存單累計發(fā)行5.18萬億元。銀行間債券市場現(xiàn)券成交24.44萬億元，同比增長17.5%。其中，同業(yè)存單二級市場現(xiàn)券交易累計成交10.47萬億元，同比增長42.35%。2018年3月末，銀行間債券總指數(shù)為178點，較上年同期增加4.21點。

二、票據(jù)市場運行情況

（一）承兌、貼現(xiàn)業(yè)務(wù)明顯增長，面額和期限結(jié)構(gòu)優(yōu)化

2018年第一季度，票交所辦理票據(jù)承兌業(yè)務(wù)4.24萬億元，同比增加1.19萬億元，增長39.2%。同期，票交所辦理票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)2.12萬億元，同比增加4047.11億元，增長23.58%。期末，票據(jù)承兌余額為10.12萬億元，較年初增加3349.53億元，增長3.42%；票據(jù)融資余額為4.97萬億元，較年初增加1493.19億元，增長3.1%。

從企業(yè)是否涉農(nóng)和綠色看，票據(jù)業(yè)務(wù)可以對國家鼓勵行業(yè)發(fā)揮精準滴灌作用。第一季度，紙票承兌業(yè)務(wù)中出票人為涉農(nóng)和綠色企業(yè)的票據(jù)占比達到31.64%；貼現(xiàn)業(yè)務(wù)中貼現(xiàn)申請人為涉農(nóng)和綠色企業(yè)的票據(jù)占比達到29.93%。

注：1.票據(jù)融資余額指貼現(xiàn)后未結(jié)清的商業(yè)匯票的總和，包括貼現(xiàn)余額和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)余額。

2.因電子商業(yè)匯票系統(tǒng)無出票人、貼現(xiàn)申請人所在行業(yè)、企業(yè)規(guī)模等標識，故此項內(nèi)容根據(jù)中國票據(jù)交易系統(tǒng)中紙票業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計。

（二）票據(jù)交易活躍度有所下降 

2018年第一季度，票交所辦理票據(jù)交易11.2萬億元，同比減少3.31萬億元，下降22.84%。分交易類型看，轉(zhuǎn)貼現(xiàn)9.3萬億元，同比減少3.05萬億元，下降24.71%；質(zhì)押式回購1.9萬億元，同比減少2616.46億元，下降12.12%。

（三）票據(jù)市場風險意識進一步增強

2018年，防范風險和加強監(jiān)管仍將是票據(jù)市場的重中之重。票據(jù)市場電子化、透明度和有效性進一步提升，操作風險顯著降低。2018年1月1日起，原則上單張出票金額在100萬以上的商業(yè)匯票必須全部通過電票辦理，電子化程度進一步提高。2018年第一季度，票交所發(fā)出提示付款204.79萬筆，其中未結(jié)清筆數(shù)3.11萬筆，未結(jié)清筆數(shù)占比為1.52%，較上年同期下降0.92個百分點。隨著票交所功能逐步完善，票據(jù)市場效率和透明度進一步提高。

金融嚴監(jiān)管態(tài)勢延續(xù)。2018年1月13日，中國銀監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于進一步深化整治銀行業(yè)市場亂象的通知》（銀監(jiān)發(fā)〔2018〕4號），加強對無真實貿(mào)易背景、滾動循環(huán)簽發(fā)、清單交易、規(guī)避監(jiān)管交易、違規(guī)開展票據(jù)資管、違規(guī)與中介合作等市場亂象深化整治力度，著力引導票據(jù)業(yè)務(wù)回歸本源、合規(guī)經(jīng)營、穩(wěn)健發(fā)展。

金融機構(gòu)合規(guī)風險意識明顯增強，票據(jù)經(jīng)營趨于穩(wěn)健。在去杠桿和金融監(jiān)管逐步加強背景下，金融機構(gòu)穩(wěn)健審慎經(jīng)營意識明顯增強，完善全面風險管理體系，進一步趨向條線管理和集中經(jīng)營，票據(jù)資金內(nèi)部循環(huán)和嵌套減少，業(yè)務(wù)鏈條縮短，業(yè)務(wù)開展更加規(guī)范。

（四）票據(jù)利率總體有所上行

2018年第一季度，電票貼現(xiàn)加權(quán)平均利率為5.41%，比上季度提高45個基點；轉(zhuǎn)貼現(xiàn)加權(quán)平均利率為4.9%，比上季度提高42個基點；質(zhì)押式回購加權(quán)平均利率為3.81%，比上季度下降8個基點。

從利差看，2018年第一季度，貼現(xiàn)和轉(zhuǎn)貼現(xiàn)之間利差為51個基點，自2017年第三季度起始終保持較窄區(qū)間。影響二者利差的主要因素是稅收政策。自2018年1月1日起，金融機構(gòu)開展貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)，以其實際持有票據(jù)期間計算增值稅，降低了貼現(xiàn)環(huán)節(jié)稅收成本、增加了轉(zhuǎn)貼現(xiàn)環(huán)節(jié)稅收成本，致使二者利差收窄。同期，轉(zhuǎn)貼現(xiàn)和質(zhì)押式回購之間利差為109個基點，比上季度擴大了50個基點。主要是轉(zhuǎn)貼現(xiàn)中包含了占用信貸規(guī)模的成本，而今年以來規(guī)模趨緊、成本上升，導致二者之間利差擴大。

從銀商價差看，商業(yè)信用改善促進銀票與商票之間價差明顯縮小。2018年第一季度，電子銀票和電子商票貼現(xiàn)加權(quán)平均利率分別為5.34%和6.05%，兩者之間的利差從上季度的108個基點收窄至71個基點。電子銀票和電子商票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)加權(quán)平均利率分別為4.85%和5.4%，兩者之間的利差從上季度的69個基點收窄至55個基點。商票的認可程度在逐步上升，促使銀票和商票價差縮小。

三、運行特點原因分析

（一）企業(yè)需求增加和銀行主動營銷共同促進承兌業(yè)務(wù)明顯增長

2018年第一季度，國民經(jīng)濟實現(xiàn)良好開局，企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營穩(wěn)定擴張，支付結(jié)算需求增加，承兌業(yè)務(wù)需求上升。一季度規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長6.8%，增速與上年同期持平；規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)銷率達到97.9%，比上年同期提高0.3個百分點，生產(chǎn)貿(mào)易持續(xù)活躍，帶動企業(yè)承兌需求回升。同期，金融機構(gòu)存款增長趨緩。一季度，金融機構(gòu)人民幣存款累計增加5.06萬億元，同比多增77億元，其中非金融企業(yè)存款累計減少1.21萬億元，商業(yè)銀行吸收存款壓力上升。票據(jù)承兌業(yè)務(wù)作為銀行主動負債的重要途徑，可以為銀行帶來穩(wěn)定的保證金存款。分機構(gòu)類型看，一季度票據(jù)承兌業(yè)務(wù)增加最多的是股份制銀行和城市商業(yè)銀行等，而存款較為穩(wěn)定的政策性銀行和郵儲銀行則未增加。

（二）稅收新政推動貼現(xiàn)業(yè)務(wù)回升

根據(jù)《關(guān)于建筑服務(wù)等營改增試點政策的通知》（財稅〔2017〕58號）規(guī)定，自2018年1月1日起，金融機構(gòu)開展貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)，以其實際持有票據(jù)期間取得的利息收入作為貸款服務(wù)銷售額計算繳納增值稅。票據(jù)貼現(xiàn)環(huán)節(jié)稅收成本降低，顯著提升了市場參與者貼現(xiàn)積極性。分機構(gòu)類型看，貼現(xiàn)業(yè)務(wù)增長最多的是股份制銀行，一季度辦理貼現(xiàn)業(yè)務(wù)8463.27億元，同比增加1744.22億元，增長25.96%，占全市場貼現(xiàn)增量的43.1%。其次是農(nóng)村金融機構(gòu)，其稅收優(yōu)勢促進了貼現(xiàn)業(yè)務(wù)持續(xù)增長，一季度農(nóng)村金融機構(gòu)辦理貼現(xiàn)業(yè)務(wù)2254.17億元，同比增加890.18億元，增長65.26%，占全市場貼現(xiàn)增量的22%。

（三）強監(jiān)管背景下市場交易活躍度繼續(xù)下降

今年以來，金融監(jiān)管強化態(tài)勢延續(xù)，機構(gòu)開展票據(jù)交易更趨規(guī)范，其中股份制銀行票據(jù)交易大幅減少，導致整個市場交易活躍度下降。股份制銀行因機制靈活，一直是票據(jù)市場最為活躍的機構(gòu)類型，受監(jiān)管強化和金融去杠桿影響較大，“代持+回購”、套利、票據(jù)資管等模式均處于暫?；蛘邔徤鏖_展狀態(tài)，導致轉(zhuǎn)貼現(xiàn)和質(zhì)押式回購業(yè)務(wù)同步大幅回落。

（四）商業(yè)銀行信貸規(guī)模趨緊引導票據(jù)利率上行

從企業(yè)端看，年初企業(yè)信貸需求往往比較旺盛；同時，票據(jù)承兌增加，企業(yè)申請貼現(xiàn)需求也相應增加。

從銀行端看，在年初信貸需求旺盛的情況下往往更傾向于發(fā)放利息收益高的貸款，而會壓縮利息收益相對較低的票據(jù)資產(chǎn)，導致票據(jù)供過于求，市場利率不斷走高。3月末金融機構(gòu)貸款余額較年初增加4.86萬億元，同比多增6339億元，而同期票據(jù)融資余額減少547億元。

四、2018年第二季度票據(jù)市場展望

第二季度，宏觀經(jīng)濟有望保持穩(wěn)中有進、穩(wěn)中向好發(fā)展態(tài)勢，有利于企業(yè)支付和融資需求增長，票據(jù)承兌和貼現(xiàn)業(yè)務(wù)有望延續(xù)增長趨勢。同時，隨著實體經(jīng)濟信貸發(fā)放逐步到位，信貸規(guī)模趨緊態(tài)勢或?qū)②吘?，銀行持票意愿回升，票據(jù)融資業(yè)務(wù)有望回暖。去杠桿和嚴監(jiān)管形勢不變，票據(jù)交易將更趨規(guī)范和穩(wěn)健。去年11月份發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導意見（征求意見稿）》規(guī)定“金融機構(gòu)不得將資產(chǎn)管理產(chǎn)品資金直接或者間接投資于商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)”以及標準化債權(quán)類資產(chǎn)的定義，對票據(jù)市場影響深遠，市場參與者非常關(guān)注該項政策，如果近期資管新規(guī)“靴子”落地，將對票據(jù)市場帶來較大影響。隨著票交所系統(tǒng)功能完善和交易便捷性提高，質(zhì)押式回購短期化趨勢料將延續(xù)，在交易中占比有望持續(xù)提升。