在目前債券市場趨于分層的情況下，為優(yōu)質(zhì)的客戶推薦合適的融資產(chǎn)品尤為重要，反向供應(yīng)鏈ABS在傳統(tǒng)房企發(fā)行的規(guī)模較大，且較為成熟，目前隨著監(jiān)管政策的放松，以及投資人對反向供應(yīng)鏈ABS了解程度不斷加深，發(fā)行成本也逐步降低，越來越多的央企、高評級城投企業(yè)將融資產(chǎn)品轉(zhuǎn)移到反向供應(yīng)鏈ABS上，以下是對城投企業(yè)發(fā)行反向供應(yīng)鏈ABS情況的介紹與探討。
一、反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品情況介紹
資產(chǎn)支持證券在我國固定收益的品種中扮演越來越重要的角色，截至2019年9月10日，全市場資產(chǎn)證券化產(chǎn)品合計發(fā)行13001億元，同比增長24.69%。其中銀保監(jiān)會主管ABS發(fā)行規(guī)模為5296億元，同比增長8.19%；交易商協(xié)會主管ABN發(fā)行規(guī)模1600億元，同比增長234.37%；證監(jiān)會主管ABS發(fā)行規(guī)模6105億元，同比增長20.80%。2018年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模20139億元，2017年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模15462億元。
2019年9月9日至10日，證監(jiān)會召開全面深化資本市場改革工作座談會時表示：推進交易所市場債券和資產(chǎn)支持證券品種創(chuàng)新作為重要任務(wù)之一。
（一）反向供應(yīng)鏈ABS簡介
反向供應(yīng)鏈ABS屬于應(yīng)收賬款A(yù)BS的一種，應(yīng)收賬款A(yù)BS在市場中主要分為三類：
第一類是單純的應(yīng)收賬款A(yù)BS，一般指企業(yè)在正常的經(jīng)營過程中因銷售商品、產(chǎn)品、提供勞務(wù)等業(yè)務(wù)，對購買方享有的應(yīng)收賬款債權(quán)，一般表現(xiàn)為現(xiàn)金結(jié)算形式。第二類是保理應(yīng)收賬款，一般指債權(quán)人將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理商，由保理商為其提供貿(mào)易融資、銷售分賬戶管理、應(yīng)收賬款的催收、信用風(fēng)險控制與壞賬擔(dān)保等服務(wù)而形成的應(yīng)收賬款。因增加了保理公司的角色，債權(quán)債務(wù)關(guān)系發(fā)生轉(zhuǎn)移的，與企業(yè)一般應(yīng)收賬款相區(qū)分。第三類是反向供應(yīng)鏈ABS，一般是圍繞核心企業(yè)形成的應(yīng)收賬款債權(quán)和核心企業(yè)向其上游供應(yīng)商采購商品、接受勞務(wù)而形成的應(yīng)付賬款。目前多見于房地產(chǎn)企業(yè)作為核心企業(yè)的項目，且主要是上游供應(yīng)商對房地產(chǎn)企業(yè)的應(yīng)收賬款。具體操作上，一般會通過保理公司首先統(tǒng)一受讓歸集應(yīng)收賬款，便于應(yīng)收賬款回款管理。上述第一類產(chǎn)品單純應(yīng)收賬款的資產(chǎn)支持證券，該類產(chǎn)品要求原始權(quán)益人有較為分散的應(yīng)收賬款，該類產(chǎn)品在對于高評級優(yōu)質(zhì)客戶的主要難度在于需要原始權(quán)益人配合每季度歸集現(xiàn)金流，且應(yīng)收賬款到期后需要循環(huán)購買。高評級優(yōu)質(zhì)客戶融資手段較多，且融資成本較低，應(yīng)收賬款的資金歸集和循環(huán)購買會增加客戶財務(wù)部門的工作量，客戶通過發(fā)債、銀行貸款獲得的資金遠比應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券獲得的資金更加方便，在應(yīng)收賬款不出表的情況下，操作該類單純應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券的象征意義大于實際意義。上述第二類產(chǎn)品多是針對保理公司發(fā)行的資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，由于國內(nèi)非金融類企業(yè)發(fā)行公司債券無法轉(zhuǎn)借他人，保理公司無法通過發(fā)行公司債券進行融資，該種方式適合國內(nèi)大型保理公司將自身業(yè)務(wù)進行打包融資。上述第三類產(chǎn)品為反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品，近年來反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品主要的發(fā)行群體為房地產(chǎn)企業(yè)，因為房地產(chǎn)企業(yè)資金需求量較大，供應(yīng)商較為分散，通過公開市場融資的手段較為單一，債券募集資金受限嚴重等因素，反向供應(yīng)鏈ABS已經(jīng)成為為房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要方式。目前隨著監(jiān)管政策的放松，反向供應(yīng)鏈ABS正在向高評級的城投企業(yè)靠攏。目前市場上云南省建設(shè)投資控股集團有限公司、鄭州航空港興港投資集團有限公司均獲批儲架發(fā)行反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品。反向供應(yīng)鏈ABS目前正在快速發(fā)展，該類產(chǎn)品有以下特點：1、 反向供應(yīng)鏈ABS與其他融資產(chǎn)品沖突較小因在反向供應(yīng)鏈ABS中原始權(quán)益人為保理公司，核心付款人為優(yōu)質(zhì)客戶，如一家核心優(yōu)質(zhì)客戶通過保理公司A已經(jīng)取得交易所反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品的無異議函，我們在切入時可以針對同一核心優(yōu)質(zhì)客戶通過保理公司B進行申報，原始權(quán)益人不同，即為不同的資產(chǎn)支持專項計劃。通過反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品可以進一步擴大優(yōu)質(zhì)客戶的融資渠道。2、反向供應(yīng)鏈ABS工作量小于應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券反向供應(yīng)鏈ABS中重要的角色為保理商，國內(nèi)保理商在這方面業(yè)務(wù)操作時已經(jīng)十分成熟，而且反向供應(yīng)鏈ABS不涉及循環(huán)購買，不涉及每季度歸集資金，在底層資產(chǎn)選擇和向上游供應(yīng)商付款階段均由計劃管理人和保理商進行負責(zé)，操作難度大大降低。反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品不增加核心企業(yè)負債，不受傳統(tǒng)發(fā)債額度占凈資產(chǎn)的限制。4、反向供應(yīng)鏈ABS具備創(chuàng)新性、募集資金使用較為靈活在目前的固定收益市場中，傳統(tǒng)的債券市場規(guī)模較大，優(yōu)質(zhì)客戶對融資創(chuàng)新性的要求較高，一般類型的融資產(chǎn)品對其很難產(chǎn)生吸引力，在現(xiàn)階段反向供應(yīng)鏈ABS較為創(chuàng)新，能夠樹立客戶在資本市場上的形象。反向供應(yīng)鏈ABS將擬付款的流程交由資產(chǎn)專項計劃支付，空余支付資金可以按照企業(yè)需求支配。5、反向供應(yīng)鏈ABS上游供應(yīng)商范圍較廣在能夠確定真實收入、成本且核心付款人償債能力較強的情況下，上游供應(yīng)商的品類也較為寬廣，如愛奇藝發(fā)行的-奇藝世紀知識產(chǎn)品供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項計劃中上游供應(yīng)商為持有IP的影視公司、文化傳媒公司，也可以發(fā)行反向供應(yīng)鏈ABS。6、反向供應(yīng)鏈ABS儲架發(fā)行，批文有效期24個月反向供應(yīng)鏈ABS在初始申報時，不需要確認上游供應(yīng)商的每筆應(yīng)收賬款的具體情況，可以先設(shè)計模擬池和入池標準，在發(fā)行階段前在詳細確定該筆反向供應(yīng)鏈ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況即可，這樣大大擴大企業(yè)擬發(fā)行的空間，另外批文有效期為24個月，可以在24個月內(nèi)靈活選擇發(fā)行時間節(jié)點。二、反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品在城投企業(yè)發(fā)行優(yōu)勢目前房地產(chǎn)行業(yè)因受到政策限制，不論是在申報階段還是在發(fā)行階段，均受到一定程度的影響，除了房企外，優(yōu)質(zhì)的城投企業(yè)可以發(fā)行反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品。優(yōu)質(zhì)城投企業(yè)在直接融資方面目前主要以企業(yè)債、公司債及中票等債券品種為主，債券產(chǎn)品相對排他性較強，且競爭也較為激烈，隨著目前城投企業(yè)融資利率的下降，城投企業(yè)對融資創(chuàng)新程度的要求日益升高，反向供應(yīng)鏈ABS對城投企業(yè)有以下優(yōu)勢：（一）優(yōu)質(zhì)城投企業(yè)債券產(chǎn)品競爭較為激烈，通過反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品實現(xiàn)優(yōu)質(zhì)客戶突破直接融資方面，傳統(tǒng)債券日益激烈，除券商內(nèi)部競爭外，一些優(yōu)質(zhì)的募投項目還面臨著與銀行的競爭，通過創(chuàng)新產(chǎn)品的優(yōu)勢在于一是可以減少競爭，二是可以幫助客戶在資本市場上樹立創(chuàng)新的形象，實現(xiàn)優(yōu)質(zhì)客戶的突破。（二）城投企業(yè)對上游供應(yīng)商較為強勢,能夠發(fā)揮反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品優(yōu)勢優(yōu)質(zhì)城投客戶承擔(dān)區(qū)域內(nèi)大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)任務(wù)，與大量的建筑商、建材的貿(mào)易商接觸合作，相對上游供應(yīng)商，城投客戶甲方地位較強。在反向供應(yīng)鏈ABS中上游供應(yīng)商配合意愿較強，優(yōu)質(zhì)城投客戶可以與上游供應(yīng)商充分溝通，通過資金及時付款的優(yōu)勢，降低自身成本。（三）反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)生的留存資金使用靈活城投企業(yè)發(fā)行反向供應(yīng)鏈ABS可以避免立即支付工程款和貿(mào)易款，留存下的資金使用較為靈活，可以按照企業(yè)自身需求使用。（四）期限較短，發(fā)行效率高，發(fā)行利率低目前反向供應(yīng)鏈ABS存續(xù)期主要為12個月，在發(fā)行階段，對于短期的融資產(chǎn)品，投資人認購面較廣，能夠快速發(fā)行。因為期限短，發(fā)行利率有一定優(yōu)勢。（五）儲架發(fā)行，單次可以申報具有一定規(guī)模的額度，提升申報效率反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品無異議函有效期為24個月，可以在24個月內(nèi)自由發(fā)行，發(fā)行次數(shù)，單次發(fā)行規(guī)模沒有限制，適合城投企業(yè)靈活融資。與傳統(tǒng)的房地產(chǎn)公司發(fā)行反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品一樣，只要上游供應(yīng)商有一定分散程度，核心付款人償債能力較強，即可以操作反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品。
1、供應(yīng)商因向核心付款人提供貨物買賣/服務(wù)貿(mào)易等基礎(chǔ)交易，而對核心付款人享有未到期應(yīng)收賬款債權(quán)。核心付款人通過出具《付款確認書》的方式作出到期付款承諾。2、供應(yīng)商向保理商發(fā)送《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓申請書》，并簽署《保理合同》。保理商就供應(yīng)商對核心付款人享有的應(yīng)收賬款債權(quán)提供保理服務(wù)，并受讓該等未到期的應(yīng)收賬款債權(quán)。3、資產(chǎn)支持證券投資者通過與計劃管理人簽訂《認購協(xié)議》，將認購款委托給計劃管理人管理，計劃管理人設(shè)立并管理資產(chǎn)支持專項計劃，投資者取得資產(chǎn)支持證券而成為資產(chǎn)支持證券持有人。4、計劃管理人與原始權(quán)益人簽訂《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》，將專項計劃資金用于向原始權(quán)益人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)。5、計劃管理人與原始權(quán)益人簽訂《資產(chǎn)服務(wù)協(xié)議》，委托原始權(quán)益人作為資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，為專項計劃提供基礎(chǔ)資產(chǎn)管理服務(wù)。6、計劃管理人與托管人簽訂《托管協(xié)議》，在托管行開立專項計劃賬戶，對專項計劃資金進行保管，提供托管服務(wù)。7、專項計劃設(shè)立后，資產(chǎn)支持證券在中證登登記。專項計劃存續(xù)期內(nèi)，資產(chǎn)支持證券將在交易所進行掛牌轉(zhuǎn)讓，計劃管理人將按照專項計劃文件的約定進行專項計劃利益分配。（二）反向供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品法律關(guān)系及現(xiàn)金流路徑1、核心企業(yè)項目公司與供應(yīng)商完成一筆100萬元的業(yè)務(wù)，供應(yīng)商開立100萬元的發(fā)票。2、保理公司與供應(yīng)商簽署保理合同，保理公司付款95萬元給供應(yīng)商，核心企業(yè)項目公司補貼3萬元融資利息。3、保理公司與資產(chǎn)專項計劃簽署應(yīng)收賬款買賣協(xié)議，資產(chǎn)支持專項計劃募集資金96萬元給保理公司（資產(chǎn)專項計劃需要一定現(xiàn)金流覆蓋）。4、該筆資產(chǎn)到期后，核心企業(yè)到期支付100萬元給專項計劃。
上述3萬元融資利息、資產(chǎn)專項計劃募集資金96萬元，不是特指，可以根據(jù)上游供應(yīng)商現(xiàn)金需求、核心企業(yè)資質(zhì)確定，如果上游供應(yīng)商對現(xiàn)金流需求較高，要求及時套現(xiàn)，上述融資利息補貼可以適當(dāng)減少；如果核心企業(yè)資質(zhì)較優(yōu)秀，發(fā)行利率較低，利息金額減少，資產(chǎn)支持專項計劃募集資金可以更多。1、應(yīng)收賬款的一次轉(zhuǎn)讓保理商與供應(yīng)商簽署《應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓合同》（即保理合同），完成應(yīng)收賬款向保理公司轉(zhuǎn)讓。2、應(yīng)收賬款的二次轉(zhuǎn)讓保理商與專項計劃簽署《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》，完成應(yīng)收賬款向?qū)ｍ椨媱澋霓D(zhuǎn)讓。3、確權(quán)文件的簽署上述轉(zhuǎn)讓過程中，由直接債務(wù)人等簽署《買方確認函》對債務(wù)進行確權(quán)。4、對供應(yīng)商的補貼因為涉及到專項計劃的超額覆蓋，建議項目公司與供應(yīng)商簽訂補充協(xié)議，約定通過采購款項進行補貼融資。（三）反向供應(yīng)鏈ABS核心企業(yè)關(guān)注的重點由于交易需要各供應(yīng)商確認債權(quán)債務(wù)關(guān)系并以一定折扣比例轉(zhuǎn)讓其應(yīng)收賬款，需要對供應(yīng)商進行篩選，選擇對現(xiàn)金流回流有一定時間要求的供應(yīng)商。由于供應(yīng)鏈融資模式在形式上需要由供應(yīng)商承擔(dān)費用，為了提高強勢供應(yīng)商的配合動力，可能需要解決對強勢供應(yīng)商的補貼。（實際過程中多數(shù)高評級城投企業(yè)對供應(yīng)商有一定協(xié)商能力，該筆補貼可以根據(jù)對供應(yīng)商的關(guān)系適當(dāng)選擇。）2、基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇時核心付款人需要保證：（1）核心付款人所有付款均已完成內(nèi)部審批流程，可以提供相關(guān)審批文件；（2）供應(yīng)商已向核心企業(yè)開具發(fā)票；（4）以往未就本次付款申請向供應(yīng)商支付過工程、材料款；（5）預(yù)付款、定金、質(zhì)保金等付款項目不能作為基礎(chǔ)資產(chǎn)；（6）控制關(guān)聯(lián)方入池比重，通常不能超過當(dāng)期入池資產(chǎn)的15%；（7）資產(chǎn)池中包括至少10個相互之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的債權(quán)人。
