作者：任莊主
來源：國行智庫jinrongjianghu123123
【正文】
標準化票據(jù)的推出具有重要意義，它不僅僅是增加了大類資產(chǎn)配置中的一個投資品種，還在于標準化票據(jù)存托機構(gòu)這一資質(zhì)對于商業(yè)銀行而言極其重要，它使得商業(yè)銀行不再僅扮演投資者或授信人身份，商業(yè)銀行也可以借助標準化票據(jù)這一工具在出票人和投資者之間搭建完整的鏈條，開展投融資一體化的投行業(yè)務(wù)。
一、如何理解票據(jù)標準化的戰(zhàn)略意義？
（一）解決中小微企業(yè)和中小金融機構(gòu)的問題
標準化票據(jù)自2019年8月開始試點，最初是為了解決中小金融機構(gòu)的流動性問題，隨后擴大至中小企業(yè)（第四期標準化票據(jù)已擴展至企業(yè)端）。因此標準化票據(jù)推出的目的是為了支持中小金融機構(gòu)流動性、服務(wù)中小企業(yè)融資和供應(yīng)鏈金融發(fā)展，這些均是國家重大戰(zhàn)略。
事實上標準化票據(jù)最終的目的是為了優(yōu)化中小微企業(yè)和民營企業(yè)的流動性融資困境，近年來政策層面也已經(jīng)多次強調(diào)通過供應(yīng)鏈金融模式來突破上述困境。如2019年7月銀保監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于推動供應(yīng)鏈金融服務(wù)實體經(jīng)濟的指導(dǎo)意見》（銀保監(jiān)辦發(fā)〔2019〕155號）、2017年國務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于積極推進供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用的指導(dǎo)意見》（國辦發(fā)〔2017〕84號）、2019年2月國務(wù)院印發(fā)的《關(guān)于加強金融服務(wù)民營企業(yè)的若干意見》以及2018年商務(wù)部、工信部等8部門《關(guān)于開展供應(yīng)鏈創(chuàng)新與應(yīng)用試點的通知》（商建函〔2018〕142號）等。
（二）標準化票據(jù)整體定位較高
標準化票據(jù)的定位較高，主要體現(xiàn)在以下三個方面：
1、由央行直接負責(zé)監(jiān)督管理，上海票交所和銀行間市場并行流通。
2、直接聯(lián)接票據(jù)市場和債券市場。
3、標準化票據(jù)的法律關(guān)系適用除票據(jù)法和人民銀行法之外，還涉及到信托法，這是前所未有的一種境況，主要在于明確原始持票人和存托機構(gòu)之間的關(guān)系為信托關(guān)系，投資者則是相應(yīng)的信托受益人。
（三）標準化票據(jù)的規(guī)范性較為突出
此次征求意見稿在前期試點的基礎(chǔ)上規(guī)范明確了相關(guān)參與方及法律關(guān)系、搭建了基礎(chǔ)設(shè)施等，是央行對標準化票據(jù)未來發(fā)展長期思考和導(dǎo)向的具體體現(xiàn)。
1、票據(jù)存托機構(gòu)由票交所轉(zhuǎn)為商業(yè)銀行和證券公司，其與原始出票人之間的關(guān)系為信托關(guān)系，負責(zé)創(chuàng)設(shè)標準化票據(jù)并提供管理和信息服務(wù)。同時我們看到標準化票據(jù)業(yè)務(wù)的交易架構(gòu)多是圍繞存托機構(gòu)而展開。
票交所則專心做基礎(chǔ)設(shè)施的事情（如登記、托管、結(jié)算、規(guī)則的制度制定等）。
2、票據(jù)經(jīng)紀機構(gòu)必須是金融機構(gòu)，其職責(zé)是負責(zé)收集票據(jù)，票據(jù)經(jīng)紀機構(gòu)與存款機構(gòu)之間的關(guān)系為委托關(guān)系。
3、票據(jù)承銷機構(gòu)必須是金融機構(gòu)，負責(zé)標準化票據(jù)的承銷，適用《全國銀行間債券市場金融債券發(fā)行管理辦法》，也即承銷過金融債券的金融機構(gòu)均可以承銷標準化票據(jù)。
4、票據(jù)資金保管機構(gòu)必須是金融機構(gòu)，負責(zé)相關(guān)資金保管。
5、標準化票據(jù)的發(fā)行實行事后備案制，存托機構(gòu)應(yīng)于標準化票據(jù)創(chuàng)設(shè)后5個工作日內(nèi)向央行報告創(chuàng)設(shè)情況。
6、標準化票據(jù)的基礎(chǔ)資產(chǎn)是核心信用要素相似、期限相近的商業(yè)承兌匯票和銀行承兌匯票（是否貼現(xiàn)、是否一手以及是否具有真實貿(mào)易背景均可）。
（四）不必過于糾結(jié)標準化票據(jù)和票據(jù)ABS
目前市場上在糾結(jié)標準化票據(jù)與票據(jù)ABS之間的異同，但我從個人角度來看則顯得沒有必要，標準化票據(jù)的發(fā)展空間明顯更好，也會進一步消弱票據(jù)ABS的地位，主要原因如下：
1、票據(jù)ABS由于票據(jù)本身利率變化較敏感且流動性較差，因此目前并未發(fā)展起來，未來發(fā)展空間也較為有限。
2、雖然標準化票據(jù)沒有設(shè)立SPV，但是標準化票據(jù)的創(chuàng)設(shè)已經(jīng)明確由存托機構(gòu)（商業(yè)銀行和證券公司）完成，且存托機構(gòu)與出票人之間的關(guān)系為信托法律關(guān)系，也意味著存托機構(gòu)本身已經(jīng)起到SPV的作用。
3、雖然標準化票據(jù)沒有分層這一結(jié)構(gòu)化設(shè)計，其創(chuàng)設(shè)模式類似債券，流動性和基礎(chǔ)資產(chǎn)要明顯優(yōu)于票據(jù)ABS。
4、同時征求意見稿對標準化票據(jù)的規(guī)定大多參照信貸資產(chǎn)證券化來進行設(shè)計，因此雖沒有明確信托SPV，但在很多要素層面有著CLO的架構(gòu)設(shè)計。
二、標準化票據(jù)的屬性認定
根據(jù)2019年8月上海票交所的定義，標準化票據(jù)是指由存托機構(gòu)歸集承兌人等核心信用要素相似、期限相近的票據(jù)，組建基礎(chǔ)資產(chǎn)池，進行現(xiàn)金流重組后，以入池票據(jù)的兌付現(xiàn)金流為償付支持而創(chuàng)設(shè)的面向銀行間市場的等分化、可交易的受益憑證。此次征求意見稿對上述屬性認定進行了進一步規(guī)范和完善。
（一）標準化票據(jù)是貨幣市場工具
征求意見稿已經(jīng)明確標準化票據(jù)屬于貨幣市場工具（意味著貨幣市場基金可以投資）。那什么是貨幣市場以及貨幣市場工具主要包括哪些類別呢？
1、貨幣市場是指融資期限在1年以內(nèi)（包括1年）的資金交易市場，又稱為短期資金市場。主要分為同業(yè)拆借市場、貼現(xiàn)市場、短期證券、回購市場、票據(jù)市場、大額可轉(zhuǎn)讓定期存單市場、短期政府債券市場和貨幣共同基金市場等幾大類（可以看出票據(jù)市場被歸為貨幣市場一類）。
之所以被稱為“貨幣市場”，就因為在貨幣市場流通的金融工具具有償還期限短、流動性強、風(fēng)險小等特征，主要用于周轉(zhuǎn)和短期投資，與貨幣相差無幾，此類金融工具也常被視為貨幣的替代品（即準貨幣）。
2、貨幣市場工具主要包括國庫券、商業(yè)票據(jù)、銀行承兌票據(jù)、可轉(zhuǎn)讓定期存單等，正是由于融資期限短、流動性強、交易額大、周轉(zhuǎn)速度快、風(fēng)險性小等特征，所以貨幣市場的主要參與者大多數(shù)是機構(gòu)投資者，同時也正是由于上述幾個特征使得貨幣市場工具對利率的變化較為敏感，貨幣市場利率也往往被視為流動性松緊以及政策利率傳導(dǎo)的最佳代表。
（二）標準化票據(jù)是標準化債權(quán)類資產(chǎn)
票據(jù)是信貸資產(chǎn)，已貼現(xiàn)票據(jù)歸為商業(yè)銀行企業(yè)貸款一類（銀行企業(yè)貸款分為一般企業(yè)貸款和貼現(xiàn)）。標準化票據(jù)則是建立在一系列票據(jù)資產(chǎn)基礎(chǔ)上的標準化債權(quán)（證券類資產(chǎn)），相當(dāng)于將之前的非標資產(chǎn)（信貸資產(chǎn)）轉(zhuǎn)為標準化資產(chǎn)。
根據(jù)《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》和《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》的規(guī)定，資管產(chǎn)品不得直接投資于信貸資產(chǎn)、理財產(chǎn)品不得直接或間接投資于本行信貸資產(chǎn)。這意味著標準化票據(jù)的投資主體將大幅擴容，諸如商業(yè)銀行、券商、基金、非法人資管產(chǎn)品等均可以投資標準化票據(jù)。
2019年10月12日，一行兩會一局發(fā)布了《標準化債權(quán)類資產(chǎn)認定規(guī)則（征求意見稿）》，在106號文的基礎(chǔ)上進一步明確了標準化債權(quán)類資產(chǎn)的5個條件，即（1）等分化、可交易；（2）信息披露充分；（3）集中登記、獨立托管；（4）公允定價、流動性機制完善；（5）在銀行間市場、證券交易所市場等經(jīng)國務(wù)院同意設(shè)立的交易市場交易。
根據(jù)以上5個特征，標準化債權(quán)類資產(chǎn)具體包括國債、央票、地方政府債券、政府支持機構(gòu)債券、金融債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、公司債券、企業(yè)債券、國際機構(gòu)債券、同業(yè)存單、信貸資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持票據(jù)、證券交易所掛牌交易的資產(chǎn)支持證券、固定收益類公開募集證券投資基金以及大部分貨幣市場工 具（如此次的標準化票據(jù)）等等。
（三）標準化票據(jù)是證券
征求意見稿還明確，標準化票據(jù)是以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持而創(chuàng)設(shè)的受益證券，請注意這里使用的是受益證券而非受益憑證，這也是和上海票交所的定義較為不同的一個地方。事實上票據(jù)正是屬于債務(wù)憑證，如2018年11月《金融機構(gòu)資產(chǎn)管理產(chǎn)品統(tǒng)計模板》首次將票據(jù)納入債務(wù)憑證進行統(tǒng)計。
根據(jù)最新修訂的《證券法》，證券主要包括股票、公司債券、政府債券、證券投資基金份額、存托憑證、資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)管理產(chǎn)品以及國務(wù)院依法認定的其他證券。
因此標準化票據(jù)的定位是像股票、債券一樣的證券，并非是信貸類資產(chǎn)，也并非是信貸收（受）益權(quán)。
（四）標準化票據(jù)是一種融資方式
無論是票據(jù)還是標準化票據(jù)均是一種融資方式，其區(qū)別在于前者歸為商業(yè)銀行企業(yè)貸款一類，后者則歸為證券融資一類。考慮到具有貸款屬性的票據(jù)流動性不高、定價較為復(fù)雜等問題，標準化票據(jù)實際上是希望通過流動性轉(zhuǎn)換以及標準化等方式吸引更多的機構(gòu)投資者可以參與到票據(jù)業(yè)務(wù)中，盤活中小金融機構(gòu)的信貸資產(chǎn)和優(yōu)化中小企業(yè)的流動資產(chǎn)，豐富中小企業(yè)和中小金融機構(gòu)的資金來源。
三、票據(jù)市場的規(guī)模有多大？
票據(jù)市場的規(guī)模有多大，標準化票據(jù)的未來發(fā)展空間就可以有多大。關(guān)于票據(jù)市場，有以下幾個口徑的數(shù)據(jù)可以參考。
（一）面向金融體系的表內(nèi)與表外票據(jù)融資：近11萬億
實體經(jīng)濟從金融體系的票據(jù)融資方式可以分為表內(nèi)和表外兩類。其中表外票據(jù)融資可以社會融資規(guī)模中的未貼現(xiàn)銀行承兌匯票來代替，表內(nèi)票據(jù)融資則可以金融機構(gòu)各項貸款中非金融企業(yè)及機關(guān)團體的票據(jù)融資來代替。這兩個數(shù)據(jù)源于央行，截至2019年12月底，表外票據(jù)融資和表內(nèi)票據(jù)融資余額分別為3.33萬億元和7.62萬億元，合計達到10.95萬億元，整體看比較客觀。
（二）商業(yè)匯票未到期余額：超過21萬億元（銀行承兌接近90%）
根據(jù)上海票交所披露的數(shù)據(jù)，目前商業(yè)匯票未到期余額合計達到21.17萬億元，其中商業(yè)承兌匯票和銀行承兌匯票分別為2.54萬億和18.63萬億元。
同時從趨勢和結(jié)構(gòu)上來看，銀行承兌匯票上升趨勢較為明顯（較2018年增加近7萬億元），且占全部商業(yè)匯票的90%左右。
四、已發(fā)行標準化票據(jù)情況
（一）自2019年8月上海票交所發(fā)布《關(guān)于申報創(chuàng)設(shè)2019年第1期標準化票據(jù)的公告》以來，截止目前已創(chuàng)設(shè)4期標準化票據(jù)（票交所均為存托機構(gòu)），其中前3期均為錦州銀行承兌其它銀行已貼現(xiàn)的商業(yè)銀行匯票、第4期為江蘇銀行承兌的未貼現(xiàn)票據(jù)。
（二）從各要素的演變來看已經(jīng)比較靠近征求意見稿的相關(guān)規(guī)定，即流通場所由票交所擴展至銀行間市場、期限由短及長、底層資產(chǎn)貼現(xiàn)機構(gòu)（委托機構(gòu)）由金融機構(gòu)擴展至企業(yè)、承銷機構(gòu)擴展至券商和銀行。
五、票據(jù)相關(guān)知識補充
票據(jù)業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行最為傳統(tǒng)的一類信貸業(yè)務(wù)，也是商業(yè)銀行實體經(jīng)濟發(fā)放貸款的一種方式，央行在進行統(tǒng)計時將其歸為短期貸款一類，而商業(yè)銀行在統(tǒng)計時將其歸為企業(yè)貸款（包括一般企業(yè)貸款和票據(jù)貼現(xiàn)兩類）。
從屬性上來看，票據(jù)主要分為表外（未貼現(xiàn)）和表內(nèi)（已貼現(xiàn)）兩大類。
（一）基本票據(jù)術(shù)語
1、票據(jù)市場
票據(jù)這一貨幣工具的流通便形成了票據(jù)市場，即各類票據(jù)的發(fā)行、流通及轉(zhuǎn)讓活動所形成的市場，主要由承兌和貼現(xiàn)市場以及融資性票據(jù)市場和中央銀行票據(jù)市場構(gòu)成。
2、承兌與貼現(xiàn)
所謂票據(jù)承兌，即承諾兌付，是指票據(jù)到期前其付款人或指定銀行確認票據(jù)載明事項，在票面上作出付款承諾并簽章的業(yè)務(wù)。
票據(jù)貼現(xiàn)則是指持票人（客戶）將沒有到期的票據(jù)轉(zhuǎn)讓給銀行以便獲得貼現(xiàn)款的一種行為（視為銀行短期貸款一種）。除貼現(xiàn)（企業(yè)和銀行之間）外票據(jù)貼現(xiàn)還包括轉(zhuǎn)貼現(xiàn)（銀行與銀行之間）和再貼現(xiàn)（銀行向央行貼現(xiàn)）。
3、融資性票據(jù)與央票
融資性票據(jù)沒有商品交易背景而只是為了融通資金所簽發(fā)，一般由資金緊缺的大工商企業(yè)及金融企業(yè)簽發(fā)，銀行或?qū)ｉT的承兌機構(gòu)對其承兌后，出票人即可去貼現(xiàn)以實現(xiàn)融資目的。
央票是由中央銀行發(fā)行的以提高公開市場業(yè)務(wù)操作靈活性和效率的票據(jù)，央行票據(jù)可在銀行間市場上交易，也可以用作回購交易的工具。自2015年開始央行先后在倫敦和香港發(fā)行了離岸央票，嘗試在境外構(gòu)建人民幣基準利率曲線。
4、票據(jù)的種類：匯票、本票與支票
根據(jù)《票據(jù)法》的規(guī)定，票據(jù)是由出票人簽發(fā)、約定自己或委托付款人在見票時或指定的日期向收款人或持票人無條件支付一定金額并可轉(zhuǎn)讓的有價證券。具體可分為匯票、本票和支票。
第一，銀行承兌匯票是由收款人或承兌申請人簽發(fā)，并由承兌申請人向開戶銀行申請，經(jīng)銀行審查同意承兌的票據(jù)。事實上應(yīng)將銀行承兌匯票視為承兌行的擔(dān)保行為（屬于承兌行的表外業(yè)務(wù)）。
第二，商業(yè)承兌匯票是指由銀行以外的付款人承兌的商業(yè)匯票，是企業(yè)信用行為，主要看承兌企業(yè)的信用和實力。
（二）商業(yè)銀行票據(jù)業(yè)務(wù)類型
對于商業(yè)銀行而言，除票據(jù)承兌之外，還可以開展票據(jù)買入和賣出、票據(jù)保管和票據(jù)托收等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)類型（非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)類型還包括票據(jù)資管、票據(jù)ABS等）。
1、票據(jù)買入：貼現(xiàn)買入、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)買入、買入返售
即票據(jù)持票人的申請，商業(yè)銀行通過對票據(jù)相關(guān)信息（如承兌人和申請人資格以及跟單資料、交易信息等）的審查，決定是否買入的過程，具體包括貼現(xiàn)買入、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)買入和買入返售。
2、票據(jù)賣出：轉(zhuǎn)貼現(xiàn)賣出、賣出回購和再貼現(xiàn)
即根據(jù)市場價格和自身經(jīng)營需要決定是否賣出的行為，包括轉(zhuǎn)貼現(xiàn)賣出、賣出回購和再貼現(xiàn)三大類。事實上票據(jù)買入和賣出均屬于票據(jù)市場的投融資業(yè)務(wù)，一般由商業(yè)銀行的資金營運部門（金融市場部）負責(zé)。
3、票據(jù)保管和托收
即保管買入的未到期票據(jù)（票據(jù)保管）和根據(jù)收款人委托要求承兌人按期兌付票款的過程（票據(jù)托收），這兩類業(yè)務(wù)屬于結(jié)算業(yè)務(wù)類別。
（三）票據(jù)償付順序
票據(jù)到期后償付主要涉及承兌人、保證增信行、貼現(xiàn)人等三類，順序如下：
1、票據(jù)未經(jīng)承兌人付款確認和保證增信即交易的，若承兌人未付款，應(yīng)當(dāng)由貼現(xiàn)人先行償付。該票據(jù)在交易后又經(jīng)承兌人付款確認的，應(yīng)當(dāng)由承兌人付款；若承兌人未付款，應(yīng)當(dāng)由貼現(xiàn)人先行償付。
2、票據(jù)保證增信后即交易且未經(jīng)承兌人付款確認的，若承兌人未付款，應(yīng)當(dāng)由保證增信先行償付；保證增信行未償付的，應(yīng)當(dāng)由貼現(xiàn)人先行償付。
3、票據(jù)保證增信后且經(jīng)承兌人付款確認的，應(yīng)當(dāng)由承兌人付款；若承兌人未付款，應(yīng)當(dāng)由保證增信行先行償付；保證增信行未償付的，應(yīng)當(dāng)由貼現(xiàn)人先行償付。
（四）票據(jù)業(yè)務(wù)政策信息匯總
