報告要點

銀行開始調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表

從上市銀行一季報來看，金融去杠桿導(dǎo)致資金回流，國有大行的資產(chǎn)、負(fù)債增速反而提高。不過，受監(jiān)管升級、債券市場調(diào)整的沖擊，中小銀行確實降低了擴(kuò)張速度，個別機(jī)構(gòu)出現(xiàn)了“縮表”的情況。暫時來看，中小銀行并不存在明顯的“縮表”動機(jī)，一季度的資產(chǎn)負(fù)債增速雖然較去年降幅較大，但較去年同期下降幅度有限。由于一季度并不是金融去杠桿的高峰期，監(jiān)管政策是在4月份之后才密集出臺，同業(yè)鏈條收縮對中小銀行的影響預(yù)計會在之后體現(xiàn)的更為明顯。

同業(yè)鏈條壓縮路徑

監(jiān)管旨在通過拆解同業(yè)鏈條約束各機(jī)構(gòu)的加杠桿行為，降低金融系統(tǒng)性風(fēng)險，而去杠桿就是加杠桿的逆過程。隨著大銀行支持中小銀行快速擴(kuò)張的行為受到抑制，我們預(yù)計同業(yè)存單規(guī)模將從現(xiàn)在的7.8萬億逐步下降并穩(wěn)定在5~6萬億左右，隨后保持穩(wěn)健增長；委外業(yè)務(wù)的總量在4萬億左右，在主動和被動贖回共同作用下，我們預(yù)計委外規(guī)模將逐步下降并穩(wěn)定在2萬億左右；同業(yè)理財?shù)狡诓焕m(xù)后將維持低發(fā)行量，后續(xù)發(fā)展將取決于監(jiān)管態(tài)度；非標(biāo)投資將進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，但占理財總資產(chǎn)的比重預(yù)計不會發(fā)生明顯變化。

銀行資產(chǎn)負(fù)債走勢將會分化

同業(yè)鏈條收縮導(dǎo)致資金從中小銀行回流到大行。大行資金回流但擴(kuò)表受限，或?qū)⒚媾R資產(chǎn)投放缺口；中小行在資產(chǎn)端調(diào)整受限的情況下資金面將進(jìn)一步緊縮，或?qū)a(chǎn)生資金缺口。銀行雖不會出現(xiàn)整體“縮表”，但資產(chǎn)負(fù)債調(diào)整或?qū)?dǎo)致市場風(fēng)險偏好的降低、負(fù)債端競爭加劇、資產(chǎn)配置需求下降。

未來，如果監(jiān)管不出現(xiàn)明顯的放松，大行的資產(chǎn)荒和中小銀行的負(fù)債荒有可能同時出現(xiàn)。過去資金推動下的金融市場大牛市短期內(nèi)難以再現(xiàn)，而結(jié)構(gòu)性牛市已經(jīng)是最好的局面，只有提高資產(chǎn)管理能力，才能在有限的增長下實現(xiàn)最大的收益。

銀行資產(chǎn)負(fù)債表變化

2015年以來，在金融加杠桿周期中，中小銀行通過同業(yè)鏈條快速擴(kuò)表，增速基本都維持在20%左右，擴(kuò)張速度遠(yuǎn)超大型銀行。但是，隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強金融監(jiān)管，銀行開始調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表，中小銀行擴(kuò)張速度快于五大銀行的局面出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，部分銀行甚至出現(xiàn)“縮表”，銀行去杠桿大幕已經(jīng)拉開。

2017年第一季度，五大行平均負(fù)債17.47萬億，相較于2016年年報的16.84萬億，增長了0.63萬億，增速達(dá)到3.78%，雖然遠(yuǎn)低于2016年全年的增速，但較去年同期增速略有提高，并未出現(xiàn)增速的明顯下行，更不用說“縮表”的情況。五大行今年第一季度負(fù)債端的穩(wěn)定增長也體現(xiàn)在同業(yè)負(fù)債上。

從資產(chǎn)端來看，在負(fù)債端穩(wěn)定的情況下，五大行第一季度的同業(yè)投資增速僅為4.34%，不僅大幅低于去年全年增速，也整體低于去年同期增速，可見在強監(jiān)管和債市調(diào)整的壓力下，大行放緩了同業(yè)投資擴(kuò)張速度。不過，同業(yè)資產(chǎn)的增速較去年同期明顯提升，反映五大行在投資受限的情況下加大了同業(yè)資產(chǎn)配置。

從表1的2017年第一季度國有大行資產(chǎn)負(fù)債擴(kuò)張情況來看，五大行總資產(chǎn)規(guī)模與五大行負(fù)債合計成正比，保持正增長，平均增長3.53%。說明在金融去杠桿的背景下，大行資金面仍較為寬松，負(fù)債端保持穩(wěn)定增長，有一定的配置需求，不過在同業(yè)投資受監(jiān)管約束增長有限的情況下，同業(yè)資產(chǎn)成為短期內(nèi)的重點配置方向。

中小銀行在本輪金融去杠桿過程中影響較大。2017年第一季度，11家上市中小銀行平均負(fù)債合計3.67萬億，較去年末僅增長了0.04萬億，增速從去年的4.89%大幅下降至1.67%，且低于去年同期增速。其中，中信銀行更是出現(xiàn)了“縮表”的情況，總負(fù)債增速為-3.39%。一季度中小銀行的同業(yè)負(fù)債增速較去年同期并沒有明顯下降，且同業(yè)存單的發(fā)行增速還在上升，也就是說中小銀行負(fù)債增速的變化不全是同業(yè)鏈條的收縮導(dǎo)致，因為1季度并不是監(jiān)管最嚴(yán)厲的時期，同業(yè)鏈條的收縮主要是從4月份開始。一季度主要受金融去杠桿周期下市場利率上行影響，中小銀行的存款流失，理財納入MPA考核后表外增長乏力，表內(nèi)外共振導(dǎo)致中小銀行擴(kuò)張速度放緩。

從資產(chǎn)端來看，與中小銀行負(fù)債表增速的下降一致，中小銀行的同業(yè)投資和同業(yè)資產(chǎn)增速較去年同期普遍下行。其中，一季度中小銀行同業(yè)投資的平均增速為3.45%，較去年年報的12.05%，大幅下降了8.6%，較去年同期也明顯下降。負(fù)債端受限直接導(dǎo)致了資產(chǎn)擴(kuò)張乏力。

總的來看，金融去杠桿會導(dǎo)致資金回流，大行的資產(chǎn)、負(fù)債增速反而提高。不過，受監(jiān)管升級、債券市場調(diào)整的沖擊，中小銀行確實降低了擴(kuò)張速度，個別機(jī)構(gòu)出現(xiàn)了縮表的情況。暫時來看，中小銀行并不存在明顯的“縮表”動機(jī)，一季度的資產(chǎn)負(fù)債增速雖然較去年降幅較大，但較去年同期下降幅度有限。由于一季度并不是金融去杠桿的高峰期，監(jiān)管政策是在4月份之后才密集出臺，同業(yè)鏈條收縮對中小銀行的影響預(yù)計在中報里體現(xiàn)的更為明顯，而同業(yè)鏈條收縮對銀行資產(chǎn)負(fù)債表的影響還需要進(jìn)一步分析。

金融去杠桿對同業(yè)鏈條的影響

金融去杠桿背景下，監(jiān)管旨在通過拆解同業(yè)鏈條約束各機(jī)構(gòu)的加杠桿行為，降低金融系統(tǒng)性風(fēng)險，機(jī)構(gòu)加杠桿的方式可以詳見上篇報告《一圖看懂金融杠桿的起因和現(xiàn)狀》，而去杠桿就是圖9顯示加杠桿的逆過程。隨著大銀行支持中小銀行快速擴(kuò)張的行為受到抑制，同時監(jiān)管對銀行的套利和違規(guī)行為進(jìn)行嚴(yán)格約束，此次監(jiān)管風(fēng)暴對同業(yè)鏈條上的同業(yè)存單、委外、同業(yè)理財以及非標(biāo)四類業(yè)務(wù)影響較大，下面我們就政策對于這四類業(yè)務(wù)的影響逐個分析。

從2015年開始，由于同業(yè)存單負(fù)債成本低，流動性好，中小銀行大量發(fā)行同業(yè)存單，部分購買同業(yè)理財，充分賺取資金成本和資產(chǎn)收益率之前的顯著而又穩(wěn)定的利差。自此，同業(yè)鏈條套利模式（同業(yè)存單-同業(yè)理財-委外）逐步形成，中小銀行通過此鏈條快速擴(kuò)張。

但自2016年下半年開始，同業(yè)存單利率持續(xù)顯著上升，同業(yè)存單-同業(yè)理財?shù)奶桌臻g大幅壓縮，甚至出現(xiàn)負(fù)值，但同業(yè)存單的發(fā)行量一直保持高位，直到4月份監(jiān)管政策出臺之后才開始下降，而發(fā)行利率則一直上行。我們從發(fā)行端和投資端兩個方面來解讀并分析后續(xù)可能的走勢。

同業(yè)存單發(fā)行端

從發(fā)行端來看，同業(yè)存單發(fā)行量在今年3月份達(dá)到頂峰，總發(fā)行量為2.02萬億，但在4月份，發(fā)行量大幅下降至1.26萬億，并在5月份穩(wěn)定在1.2萬億左右。4月份同業(yè)存單發(fā)行量的銳減主要與銀監(jiān)會要求銀行將同業(yè)存單納入同業(yè)負(fù)債進(jìn)行自查有關(guān)。

若將同業(yè)存單納入同業(yè)負(fù)債，將受到同業(yè)負(fù)債不能超過總負(fù)債三分之一的約束。基于今年第一季度末的數(shù)據(jù)來看，上市銀行中只有興業(yè)、浦發(fā)、上海銀行三家銀行超限，超限總額合計6658億元，另有多家銀行接近限額。雖然監(jiān)管文件對于縮小同業(yè)存單存量的直接影響不大，但卻能有效的抑制中小銀行通過同業(yè)負(fù)債快速擴(kuò)張資產(chǎn)的能力，且超標(biāo)銀行有調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表的壓力。與此同時，隨著同業(yè)存單-同業(yè)理財?shù)奶桌臻g縮小，同業(yè)理財?shù)牡狡?，中小銀行發(fā)放同業(yè)存單進(jìn)行投資的需求也在下降，更多的是對接存量的長久期資產(chǎn)。在多重影響之下，同業(yè)存單發(fā)行量從2017年4月開始，逐步下降。

從發(fā)行人來看，股份制銀行、城商行和農(nóng)商行是同業(yè)存單發(fā)行的主力。2017年3月，股份制銀行和城商行發(fā)行占比均為44%，農(nóng)商行占比10%，國有大行占比 2%。下面我們將分別從五大行、股份制銀行和城商行這三方面來分析未來同業(yè)存單發(fā)行量的變化。

國有大行本來就不是同業(yè)存單發(fā)行的主力，其發(fā)行量僅占同業(yè)存單總發(fā)行量的2%。因其規(guī)模大，信用高，吸收存款的能力強，且具有直接向央行以較低的成本獲取資金的能力，對于國有大行而言，發(fā)行同業(yè)存單并沒有特別大的吸引力，也不是國有大行主要的擴(kuò)張方式。不過，當(dāng)其短期內(nèi)出現(xiàn)較為緊迫的負(fù)債端壓力時，國有大行也會相應(yīng)的發(fā)行一定量的同業(yè)存單，增加資金流動性。截至2017年6月13日，國有大行的同業(yè)存單發(fā)行余額僅為957.9億元。因此，國有大行在未來也將持續(xù)保持較低的同業(yè)存單發(fā)行量。

股份制銀行的存款占負(fù)債的比例是最低的，同時資產(chǎn)管理能力更強，因此通過同業(yè)擴(kuò)張的動力較大，今年一季度末同業(yè)存單存量達(dá)到3.1萬億，隨后略有減少。長期而言，隨著發(fā)行同業(yè)存單成本的增加，股份制銀行也會相應(yīng)減少對于同業(yè)存單的發(fā)放，但受制于存款端來源不足，其未來同業(yè)存單的發(fā)行增速有望超過包括城商行、農(nóng)商行在內(nèi)的其他中小銀行。不過，實際發(fā)行量還與每個股份制銀行的具體政策相掛鉤。

就城商行等中小銀行而言，雖然吸收存款的能力不弱，但總體來源有限，在當(dāng)前央行MPA的考核制度下，通過同業(yè)融資既可以實現(xiàn)快速擴(kuò)張又有利于未來的MPA考核。一季度中小行同業(yè)存單的余額高達(dá)4.6萬億，即便監(jiān)管不斷加強，但迫于久期錯配下的流動性壓力，6月13日的時點余額仍小幅上漲到4.7萬億。長期來看，隨著資產(chǎn)的到期，城商行會相對減少一部分同業(yè)存單的發(fā)行。不過，在內(nèi)生的擴(kuò)張動力驅(qū)使下，中小行仍會持續(xù)發(fā)行同業(yè)存單進(jìn)行擴(kuò)張。

隨著同業(yè)存單利率的上行，銀監(jiān)會對于同業(yè)存單發(fā)行的監(jiān)管逐漸完善，同業(yè)鏈條套利的逐漸消解，大部分同業(yè)存單、同業(yè)理財在今年年底的到期，城商行、股份制銀行對于同業(yè)存單發(fā)行量的必將減少，而國有大行將繼續(xù)保持同業(yè)存單較低的發(fā)行量。所以，未來同業(yè)存單的整體發(fā)行量預(yù)計將下降，然后逐漸趨于穩(wěn)定。

根據(jù)同業(yè)理財和同業(yè)存單增長趨勢分析，在同業(yè)存單快速增長、同業(yè)鏈條套利階段之前，同業(yè)存單的發(fā)行量大概在3~4萬億左右。若同業(yè)鏈條套利不存在，同業(yè)存單正常增長，至今年，其發(fā)行量應(yīng)當(dāng)是5~6萬億左右。我們推測，若不考慮其他因素，同業(yè)鏈條消解后，在監(jiān)管下，同業(yè)存單應(yīng)當(dāng)會維持在正常增速所到達(dá)的發(fā)行量，既5~6萬億左右，并保持穩(wěn)健增長。

同業(yè)存單持有端

從投資方來看，由于投資同業(yè)存單不計入廣義信貸考核，加上流動性等多方面優(yōu)勢，同業(yè)存單對投資者仍具有較強的吸引力。雖然整體市場對于同業(yè)存單投資規(guī)模有所上升，但實際上，同業(yè)存單投資者的結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大改變。

目前同業(yè)存單的主要持有人是廣義基金、商業(yè)銀行、政策性銀行和非銀金融機(jī)構(gòu)。截至2017年3月的托管數(shù)據(jù)顯示，廣義基金持有占比42%是最大的持有機(jī)構(gòu)，其次為商業(yè)銀行，持有占比40%。商業(yè)銀行內(nèi)部，主要是國有大銀行、股份制銀行、城商行和農(nóng)商行占主導(dǎo)。

國有大行獲取資金成本較低，一直有資產(chǎn)配置需求。特別在金融去杠桿過程中，資金回流大行，資產(chǎn)端將會有較強的資產(chǎn)配置需求。今年一季度，國有大行的同業(yè)存單持有量大幅上升1706億，總持有量達(dá)到8664億。預(yù)計資金回流過程中，大行將會持續(xù)2017年第一季度對同業(yè)存單的增持，未來國有大行有望成為同業(yè)存單主要的持有機(jī)構(gòu)。

股份制銀行對于同業(yè)存單的持有量操作空間較大。今年第一季度對于同業(yè)存單的持有量大幅下降，減持了2311億元，總規(guī)模下降到6506億元。長期而言，雖然股份制銀行沒有被動配置同業(yè)存單的需求，但為了維持資產(chǎn)端的穩(wěn)定，其并不會持續(xù)如今年第一季度這般大的減持趨勢。預(yù)計年內(nèi)股份制銀行將會持續(xù)減少同業(yè)存單的存量，并在下半年逐漸趨于穩(wěn)定。

城商行既無明顯配置同業(yè)存單的壓力，也無配置同業(yè)存單的特殊需求，所以其對于同業(yè)存單的持有量，取決于同業(yè)存單相較于其他投資方式的價格優(yōu)勢。城商行在今年第一季度對于同業(yè)存單已經(jīng)是報著減持的態(tài)度，相較于2016年年底，減持了878億元。長期來看，若同業(yè)存單價格優(yōu)勢持續(xù)下降，且銀監(jiān)會根據(jù)銀行自查報告進(jìn)一步加大去杠桿的進(jìn)程，城商行對同業(yè)存單的持有量將持續(xù)下降，但減持幅度不會太大，最后對于同業(yè)存單的持有量將會趨于穩(wěn)定。

此次監(jiān)管文件反復(fù)提及了幾個重點監(jiān)管領(lǐng)域，包括“穿透”原則、“實質(zhì)重于形式”原則、資金空轉(zhuǎn)問題以及杠桿風(fēng)險等，導(dǎo)致金融市場產(chǎn)生較大的擔(dān)憂情緒。而本輪贖回將主要分為主動贖回和被動贖回兩個部分。

主動贖回委外

部分機(jī)構(gòu)對于委外的主動贖回主要出于兩種考慮，一是因為不符合近期監(jiān)管要求，對未來強監(jiān)管的擔(dān)憂情緒引發(fā)的對委外的主動贖回；二是因目前市場下行，部分機(jī)構(gòu)委外業(yè)務(wù)業(yè)績不達(dá)標(biāo)，甚至出現(xiàn)虧損，該類機(jī)構(gòu)不得不對其進(jìn)行主動贖回；三是為了迎合監(jiān)管主動贖回。

1、監(jiān)管不達(dá)標(biāo)

我們先來看主動贖回的第一種情況：監(jiān)管不達(dá)標(biāo)引起的部分委外贖回。目前整體債券杠桿率在1.09倍左右，總體杠桿水平不高。所以，近期直指杠桿的監(jiān)管文件并不會直接影響各大機(jī)構(gòu)的委外業(yè)務(wù)，不會使其因為杠桿方面的考慮而對部分委外進(jìn)行贖回，也并沒有專門的一份文件針對委外業(yè)務(wù)，明確提出自查抑或監(jiān)管要求。因此，監(jiān)管不達(dá)標(biāo)或許不是引發(fā)委外贖回的主要因素。

2、業(yè)務(wù)虧損

受債券市場大幅調(diào)整的影響，部分委外機(jī)構(gòu)在去年牛市期間加杠桿、拉久期、降信用導(dǎo)致大幅虧損。面對目前下行的金融市場，為了最大限度的減少虧損，部分機(jī)構(gòu)可能對該部分委外業(yè)務(wù)進(jìn)行贖回，并通過會計科目的調(diào)整減少賬面損失。不過，通過調(diào)整會計科目調(diào)整的空間不大，且更多的是業(yè)務(wù)相對不規(guī)范的小銀行，整體規(guī)模有限。

3、迎合監(jiān)管

部分機(jī)構(gòu)出于迎合監(jiān)管的目的也會對委外主動贖回，尤其是業(yè)績壓力較小的大行，通過主動贖回委外表示對監(jiān)管的支持。不過，這種情況發(fā)生的頻率不會很高，規(guī)模也有限。

被動贖回委外

從廣義委外的投資本源來看，委外的資金可以來自同業(yè)資金、銀行自營資金和個人或機(jī)構(gòu)理財資金。目前，迫于監(jiān)管壓力，同業(yè)存單發(fā)行量被迫減少，且同業(yè)存單利率仍呈現(xiàn)上行趨勢，中小行的資金面較為緊張，資金流動性不好，負(fù)債端壓力較大。央行的舉動進(jìn)一步增加了資金面的緊平衡，削弱了大行對于中小行發(fā)放流動性的意愿。部分銀行可能迫于負(fù)債端的壓力，對委外業(yè)務(wù)進(jìn)行被動贖回，從而增加流動性，緩解資金緊張的局面。

截至2016年年末，同業(yè)理財?shù)囊?guī)模約在5.9萬億，占整體理財規(guī)模的20.61%左右。但并不是所有同業(yè)資金都流向了委外，我們合理估計，同業(yè)資金支持的委外主要占比10%~15%左右，將有至少一萬億以上的委外業(yè)務(wù)會因為同業(yè)資金受監(jiān)管影響的減少而被贖回。目前，委外業(yè)務(wù)的總量在4萬億左右，我們推測未來委外規(guī)模將逐步下降，并穩(wěn)定在2萬億左右。

2015年6月份之前，同業(yè)理財占整體理財?shù)谋戎鼐S持在4%左右，而2015年6月之后，同業(yè)理財快速增長，成為了中小銀行主動負(fù)債擴(kuò)張的新工具。 2016年年中，同業(yè)理財占整體理財?shù)谋戎貫?5.3%，此后同業(yè)理財占整體理財?shù)谋戎卮蠓鲩L。

但無論是銀監(jiān)會近期8道監(jiān)管文件，還是MPA考核指標(biāo)，都反復(fù)強調(diào)了對中小銀行主動負(fù)債、快速擴(kuò)張行為的監(jiān)管強意志。在46號文中銀監(jiān)會明確了“理財空轉(zhuǎn)”套利，并要求銀行對其進(jìn)行自查。短期來看，迫于強監(jiān)管的壓力，中小銀行在去年發(fā)放的大部分同業(yè)理財今年年底到期后或?qū)⒉粫倮m(xù)期，從而同業(yè)理財規(guī)模、占比不斷回落，穩(wěn)定在一個較低的發(fā)行量，甚至各大機(jī)構(gòu)將不發(fā)行同業(yè)理財。長期來看，若是強監(jiān)管一直持續(xù)，同業(yè)理財將維持低發(fā)行量抑或逐漸消失，但若監(jiān)管壓力逐漸放松，各大機(jī)構(gòu)或?qū)⒒謴?fù)一定量同業(yè)理財?shù)陌l(fā)行，但總體規(guī)模有限。

2015年非標(biāo)投資占理財配置總資產(chǎn)的15.73%，截至2016年年末，非標(biāo)投資上升至17.49%，銀行理財?shù)姆菢?biāo)配置需求強烈。但是，本輪監(jiān)管的重點之一就是非標(biāo)投資，尤其是禁止銀行通過多次嵌套等手段將資金流向房地產(chǎn)、地方融資平臺和“兩高一?！钡刃袠I(yè)。資產(chǎn)穿透管理后，底層資產(chǎn)暴露，部分機(jī)構(gòu)或?qū)⒊霈F(xiàn)不合規(guī)現(xiàn)象。但是，非標(biāo)資產(chǎn)是銀行的重要收益來源，盡管不能投資監(jiān)管禁止的領(lǐng)域，但是非禁止的領(lǐng)域仍有強烈的配置需求。因此，我們預(yù)測本輪強監(jiān)管將會迫使銀行對非標(biāo)投資進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，但占理財總資產(chǎn)的比重預(yù)計不會發(fā)生明顯變化。不過，受理財規(guī)模增速和銀行總資產(chǎn)規(guī)模增速放緩的影響，非標(biāo)投資的增速也會相應(yīng)放緩。

銀行資產(chǎn)負(fù)債調(diào)整方向及影響

在金融市場去杠桿的沖擊，同業(yè)鏈條收縮，中小銀行縮表，部分資金回歸本源。但同時，同業(yè)鏈條兩端的資金和資產(chǎn)仍然存在，且資金面整體仍較為緊張，銀行資產(chǎn)負(fù)債表走勢或?qū)⒎只?，銀行資產(chǎn)負(fù)債的調(diào)整勢必對金融市場造成直接影響。

大銀行存在資產(chǎn)投放缺口

迫于債券市場調(diào)整和監(jiān)管的壓力，同業(yè)鏈條流向中小銀行和非銀的資金出現(xiàn)回流，大行的資金端將會有所增加，大行擴(kuò)大資產(chǎn)端的需求也隨之增加。但是，由于監(jiān)管文件的規(guī)定，同業(yè)理財逐漸消亡，表內(nèi)資金又無法有效轉(zhuǎn)移到表外進(jìn)行投資，大行投資獲利渠道減少。同時，貸款的周期較長，且大行的風(fēng)險偏好較低，表內(nèi)貸款短期內(nèi)無法滿足所有的投資需求，債券市場又在持續(xù)調(diào)整，短時間內(nèi)，大行資金回流而擴(kuò)表受限，或?qū)⒚媾R資產(chǎn)投放缺口。

中小銀行存在資金缺口

中小行在快速擴(kuò)表期間，資產(chǎn)端對接的大部分為長久期，信用等級低的高收益資產(chǎn)，負(fù)債端對接的大部分為中短期的同業(yè)資產(chǎn)，從而實現(xiàn)期限錯配，賺取利差。監(jiān)管文件出臺后，中小銀行通過同業(yè)擴(kuò)表的趨勢被有效抑制，部分超標(biāo)的中小行被迫減少同業(yè)存單的發(fā)行，并調(diào)整資產(chǎn)表結(jié)構(gòu)。在去杠桿的進(jìn)程中，中小銀行資產(chǎn)端的高收益資產(chǎn)的風(fēng)險溢價不斷上升，導(dǎo)致中小行面臨更大的虧損，資金面緊張。同時，因為資產(chǎn)端對接的為長久期資產(chǎn)，較難在短時期內(nèi)撤出資金，在市場調(diào)整壓力下，中小行的資金面將進(jìn)一步緊縮，或?qū)a(chǎn)生資金缺口。

風(fēng)險偏好降低

金融去杠桿導(dǎo)致的資金回流大行，央行又希望維持流動性的緊平衡，因此大行的資金面會相對寬松，表內(nèi)貸款短期內(nèi)無法滿足所有的投資需求，而同業(yè)市場在強監(jiān)管下已經(jīng)大幅壓縮，委外政策短期內(nèi)尚不明朗，大行不能通過委外降低信用層級，相當(dāng)部分的資金需要大行自主投資，但是大行的風(fēng)險偏好低于中小行和非銀機(jī)構(gòu)，因而會降低市場整體的風(fēng)險偏好。過去幾年，債券牛市中信用利差大幅收窄的情況很難再出現(xiàn)，尤其是低評級債券的信用利差修復(fù)需要更長時間。股票市場也同樣會受到影響，藍(lán)籌股和高股息的股票將更受大行的青睞，不過銀行資金參與股市的量相對較小，影響也相對有限。

負(fù)債端競爭加劇

由于銀行主要通過期限錯配的方式盈利，資產(chǎn)端的調(diào)整時間更長，資金回流大行會造成中小行資金面收緊，負(fù)債端競爭加劇，普通存款和非同業(yè)理財?shù)臓帄Z會更加激烈，銀行整體的負(fù)債成本會提高，大行也不能例外。由于存款占比較低，股份制銀行短期內(nèi)受的影響更大，這也解釋了為什么這段時間股份行同業(yè)存單和理財成本上漲的更快。長期來看，隨著監(jiān)管政策的落地和銀行資產(chǎn)端調(diào)整的穩(wěn)步進(jìn)行，負(fù)債端競爭的局面預(yù)計會有所緩和，但同業(yè)負(fù)債端監(jiān)管將會持續(xù)，在以存定貸的格局下，負(fù)債端成本大幅下降的可能性不大。

資產(chǎn)配置需求下降

金融去杠桿導(dǎo)致的資金回流大行不僅影響風(fēng)險偏好，還會造成資產(chǎn)配置需求的整體下行，金融杠桿率的降低會降低金融體系內(nèi)的貨幣派生能力，因為每一步的加杠桿都對應(yīng)著金融資產(chǎn)的膨脹，近期M2增速的大幅降低已經(jīng)反映了這一影響。同時，MPA考核中對廣義信貸增速有嚴(yán)格的限制，隨著更多的資產(chǎn)被納入廣義信貸，銀行的騰挪空間變小，資產(chǎn)增速預(yù)計將明顯回落。隨著資產(chǎn)配置需求的下降，尤其是中小行的需求下行，金融市場短期內(nèi)再次出現(xiàn)大牛市的可能性降低，也對金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理能力提出了更高的要求。

存量拋壓風(fēng)險

銀行資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整短期內(nèi)的最大風(fēng)險點就是存量拋壓風(fēng)險，雖然監(jiān)管層明確了新老劃斷的原則，但是在宜早不宜晚的心態(tài)下，涉嫌違規(guī)的存量資產(chǎn)有可能面臨集中撤資導(dǎo)致的拋售風(fēng)險，并引發(fā)金融市場的大幅波動，進(jìn)一步使機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)受到更大損失。其中，兩個需要重視的存量資產(chǎn)分別是券商的大集合和同業(yè)理財資產(chǎn)。券商大集合投資的標(biāo)的有相當(dāng)部分是非標(biāo)和低信用評級的債券，流動性較差，一旦出現(xiàn)集中贖回，可能引發(fā)資產(chǎn)的拋售；同業(yè)理財?shù)募汹H回雖然可能性較低，但一旦出現(xiàn)造成的影響也更大，資產(chǎn)和負(fù)債兩端都可能出現(xiàn)大的危機(jī)，對金融市場的沖擊不可忽視。

總而言之，銀行是中國金融體系的命脈，銀行資產(chǎn)負(fù)債表的調(diào)整牽一發(fā)而動全身，過去的資產(chǎn)荒和現(xiàn)在的資金荒都是銀行資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整所致。未來，如果監(jiān)管不出現(xiàn)明顯的放松，大行的資產(chǎn)荒和中小銀行的負(fù)債荒有可能同時出現(xiàn)，但無論是什么“荒”，最終考驗的都是金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)管理能力。過去資金推動下的金融市場大牛市短期內(nèi)可能難以再現(xiàn)，而結(jié)構(gòu)性牛市可能已經(jīng)是最好的局面，只有提高資產(chǎn)管理能力，才能在有限的增長下實現(xiàn)最大的收益。