來源：中國金融新聞網(wǎng)

扭轉(zhuǎn)人民幣匯率走勢的“8·11匯改”已滿兩周年，從一輪又一輪的快速貶值周期將人民幣兌美元逼近7的關(guān)口，到一次又一次對空頭的反擊將人民幣強(qiáng)勢拉升，在此期間，市場對匯率波動的接受程度也越來越高。

來自中國外匯交易中心的數(shù)據(jù)顯示，１１日人民幣對美元匯率中間價報６．６６４２，較前一交易日上漲１２８個基點。

在風(fēng)云激蕩之中，人民幣811匯改已經(jīng)走過第二個年頭?；厥變赡辏嗣駧艆R率運(yùn)行既經(jīng)歷了險象環(huán)生的跌宕起伏，又在制度創(chuàng)新中迎來了企穩(wěn)反彈。展望未來，人民幣匯率的“雙錨機(jī)制”已經(jīng)確立，但新挑戰(zhàn)和新機(jī)遇正在涌現(xiàn)。

而就在本周，在岸市場人民幣對美元匯率出現(xiàn)了大幅升值，從周初的6.72升至6.67一線，引發(fā)市場關(guān)注。與年內(nèi)人民幣對美元的幾輪快速升值不同的是，本周以來的人民幣升值是在美元指數(shù)反彈的背景下發(fā)生的。從與銀行交流的信息來看，這輪快速升值主要由于客盤結(jié)匯量突然大幅增加導(dǎo)致，不排除是在7月實需購匯大量釋放后，部分美元頭寸持有者借助美元指數(shù)反彈離場，引發(fā)市場恐慌性結(jié)匯。

人民幣升值：這次不一樣

本周，在岸市場人民幣對美元匯率出現(xiàn)了大幅升值，從周初的1：6.72升至1:6.67一線，給這個有特殊意義的日子平添了一分色彩。

實際上，今年以來人民幣對美元匯率就一直維持著升值的趨勢，在本周前從去年年末的1:6.95升值至1:6.72，升值幅度達(dá)到3.33%，但這更多是美元指數(shù)的走弱。而在本周之前，即期匯率收盤價相對于中間價變化引導(dǎo)匯率升值的局面發(fā)生過兩次。第一次發(fā)生在今年年初，由于離岸市場的流動性收緊使得離岸匯率大幅升值，并向在岸市場傳導(dǎo)；第二次發(fā)生在6月初，在人民幣匯率中加入逆周期因子，引發(fā)人民幣出現(xiàn)了升值。但隨著離岸市場流動性壓力的緩解，貶值預(yù)期很快便重歸主導(dǎo)地位。

“8·11匯改”兩周年回顧 匯率先貶后升

（一）2015年8月11日至2016年底，人民幣兌美元經(jīng)歷了四輪波動

第一輪，2015年8月11日至10月末。隨著市場對人民幣的貶值預(yù)期開始顯現(xiàn)，在岸與離岸匯差一度擴(kuò)大至1130bp。為此，人民銀行通過國有銀行于在岸和離岸市場拋售美元以干預(yù)匯率。2015年8月末人民幣兌美元匯率逐步穩(wěn)定，并保持到10月末，在岸與離岸匯差逐漸收窄。

第二輪，2015年11月至2016年1月中旬。隨著IMF宣布人民幣加入SDR利好的兌現(xiàn)以及美聯(lián)儲啟動加息，人民幣匯率再次面臨較大的貶值壓力。2015年11月至2016年1月中旬，人民幣兌美元中間價、即期匯率和離岸匯率分別下跌2483、2494和2685bp，在岸與離岸匯差顯著加大，一度高達(dá)1384bp。

第三輪，2016年4月至7月中旬。受避險情緒以及美聯(lián)儲夏季加息預(yù)期重新升溫的影響，美元大幅反彈，人民幣兌美元匯率開始呈現(xiàn)震蕩下行態(tài)勢。

第四輪，2016年9月至2017年初。隨著美聯(lián)儲年底加息預(yù)期的升溫，美元指數(shù)迎來了一輪新的上漲周期，在“特朗普行情”的驅(qū)動下，2016年底一度漲至103的高點。與之相應(yīng)的，則是人民幣兌美元匯率的持續(xù)貶值，在岸即期匯率一度跌至6.96的此輪低點。外匯儲備繼續(xù)縮水，并于2017年1月份跌破3萬億美元大關(guān)。

（二）2017年初至今，人民幣兌美元企穩(wěn)回升

人民幣兌美元逐漸企穩(wěn)（2017年初至2017年5月）。進(jìn)入2017年之后，人民幣兌美元并未繼續(xù)走弱，而是逐漸趨穩(wěn)，離岸在岸匯率之間甚至出現(xiàn)了持續(xù)時間較長的倒掛。與之相應(yīng)的，則是外匯儲備扭轉(zhuǎn)了連續(xù)下滑的局面，從2017年2月開始止跌回升。這一階段，一系列政策發(fā)揮了非常重要的作用。一是繼續(xù)收緊資本項目。通過進(jìn)一步嚴(yán)格企業(yè)的對外投資行為以及居民的購匯需求，加強(qiáng)真實合規(guī)性審核，限制資本外流。二是離岸市場干預(yù)。

2017年5月下旬，人民銀行再次調(diào)整匯率形成機(jī)制，在定價模型中加入了逆周期因子，最終形成了“收盤價+一籃子+逆周期調(diào)節(jié)因子”的定價機(jī)制。其主要目的是適度對沖市場情緒的順周期波動，緩解外匯市場可能存在的“羊群效應(yīng)”。這一新型定價機(jī)制，極大地增強(qiáng)了央行的公信力和市場的信心。隨著中國經(jīng)濟(jì)在二季度繼續(xù)走好和美元指數(shù)繼續(xù)下行，人民幣兌美元匯率連續(xù)突破一系列整數(shù)關(guān)口，終于走出了“8·11”匯改以來最強(qiáng)勁的升值行情。在此期間，離岸在岸即期匯率之間多數(shù)時間以倒掛為主，顯示市場上的貶值預(yù)期已經(jīng)明顯修復(fù)。

（三）匯改取得的成效顯著

一是人民幣匯率貶值預(yù)期有效釋放，波動幅度保持在可控范圍內(nèi)。

二是經(jīng)濟(jì)內(nèi)外部環(huán)境更加均衡。

三是匯率形成機(jī)制更加市場化。

穩(wěn)定基礎(chǔ)已具備

對于匯改兩年后人民幣先貶后升的表現(xiàn)，資深金融分析師肖磊分析稱，從2015年“8·11匯改”之后到2016年末這段時間內(nèi)，非美貨幣都在貶值，不光是人民幣，日元、英鎊也在貶值；疊加我國資本外流明顯，恐慌性的換匯使得人民幣匯率進(jìn)一步走低；此外，我國本身的經(jīng)濟(jì)增速在放緩，市場出于對經(jīng)濟(jì)增速的擔(dān)憂而不愿意太多持有人民幣。北京科技大學(xué)金融工程系教授劉澄表示，彼時市場對外匯儲備流失規(guī)模缺乏預(yù)期和合理的估計，導(dǎo)致在人民幣匯率走低的過程中，很多人加快了人民幣匯出的速度。

這些因素在今年都悄然轉(zhuǎn)變。一方面，全球多個國家央行紛紛釋放“鷹派”信號，歐元、日元等貨幣都在強(qiáng)勢升值，美國國內(nèi)部分宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不樂觀令美元指數(shù)跌破93。而對人民幣形成最有力支撐的，還是國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)形勢。申萬宏源分析師孟祥娟表示，從經(jīng)濟(jì)基本面來看，我國今年以來的數(shù)據(jù)都較不錯，一二季度6.9%的GDP增速放在全世界都很有競爭力；此外，我國的國際收支、資金流動從2016年二季度以來就在改善，這些都不太支持貶值的悲觀預(yù)期。

人民幣國際化任重道遠(yuǎn)

如何實現(xiàn)國際化，將是人民幣未來面臨的重要問題。事實上，近年來我國在匯市、債市的對外開放方面，已有一些突破性動作，例如滬港通、債券通的“通車”，以及實施標(biāo)準(zhǔn)化人民幣外匯遠(yuǎn)期交易等。

對于人民幣國際化的進(jìn)一步向前，民生銀行首席研究員溫彬指出，首先要增加外匯交易主體，市場的投資者、交易者越多，市場的競爭性就越大，這樣更容易反映人民幣真實的價格水平，擴(kuò)大交易主體。同時進(jìn)一步增加人民幣對沖匯率風(fēng)險的衍生品，我國雖然已經(jīng)推出了人民幣的遠(yuǎn)期、人民幣的掉期以及人民幣期權(quán)，但是在人民幣期貨這個更具有標(biāo)準(zhǔn)化更具有市場來規(guī)避風(fēng)險需要的產(chǎn)品，在國內(nèi)市場上目前還沒有，當(dāng)然在香港、離岸市場上已經(jīng)有了人民幣期貨。所以應(yīng)該進(jìn)一步通過規(guī)避人民幣風(fēng)險的衍生品來幫助企業(yè)包括金融機(jī)構(gòu)規(guī)避風(fēng)險。

實踐是檢驗真理的唯一標(biāo)準(zhǔn)?？v覽全局，811匯改在中國新一輪的改革開放中居于先導(dǎo)地位。兩年來，在多重博弈中淬煉而成的改革經(jīng)驗，無論對匯改的后續(xù)深化，還是對改革開放的其他領(lǐng)域，均具有至關(guān)重要的指導(dǎo)作用。

匯率穩(wěn)定是國家金融安全的核心支柱。過去兩年的事實證明，匯率的非理性振蕩不僅會引致內(nèi)外經(jīng)濟(jì)失衡，更會引發(fā)對中國經(jīng)濟(jì)前景和改革進(jìn)程的質(zhì)疑，進(jìn)而催生系統(tǒng)性風(fēng)險。因此，人民幣匯率問題應(yīng)從金融問題上升至國家安全問題，從國家利益出發(fā)進(jìn)行謹(jǐn)慎對待、專業(yè)處理，將“底線思維”貫徹于人民幣匯率的運(yùn)行之中。

附：人民幣匯率改革歷程