作者：周穎剛 來(lái)源：IMI財(cái)經(jīng)觀察

2017年10月1日，人民幣正式納入國(guó)際貨幣基金組織（IMF）特別提款權(quán)SDR貨幣籃子一周年。值此人民幣入籃周年之際，IMI特約研究員、廈門大學(xué)王亞南經(jīng)濟(jì)研究院副院長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系教授周穎剛及廈門大學(xué)人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)課題組王藝明、程欣、揭詠詩(shī)回顧了人民幣入籃的前前后后，指出金融危機(jī)后人民幣作為貿(mào)易結(jié)算貨幣和投資貨幣的需求日益強(qiáng)勁，人民幣正式加入SDR貨幣籃子，躋身國(guó)際儲(chǔ)備貨幣之列，不僅對(duì)全球貨幣體系帶來(lái)非常深遠(yuǎn)的影響，還是加快中國(guó)金融改革開(kāi)放、促進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的重要推動(dòng)力。過(guò)去一年里，人民幣匯率彈性大大增強(qiáng)，雙向波動(dòng)更加明顯，人民幣匯率（CNY）的變化對(duì)G20經(jīng)濟(jì)體貨幣及其不同組合的影響總體均保持穩(wěn)定，人民幣匯率對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣影響力指數(shù)穩(wěn)中有升，對(duì)發(fā)展中國(guó)家的貨幣影響力指數(shù)有所下跌。

廈門大學(xué)人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)衡量人民幣匯率的變動(dòng)對(duì)其他貨幣的凈影響程度(即人民幣對(duì)其它貨幣的影響減去其它貨幣對(duì)人民幣的影響)除以人民幣匯率變動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差和受影響樣本貨幣的個(gè)數(shù)。該指數(shù)能夠及時(shí)地跟蹤人民幣匯率的變化對(duì)其它貨幣匯率的影響，不僅很好地展示了人民幣國(guó)際化進(jìn)程中歷次匯制改革實(shí)施后人民幣國(guó)際影響力的變動(dòng)，還可以用來(lái)分析重大國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)事件發(fā)生后人民幣對(duì)不同經(jīng)濟(jì)體影響力的變動(dòng)方向和幅度。

以下為報(bào)告全文：

2017年10月1日，人民幣正式納入國(guó)際貨幣基金組織（IMF）特別提款權(quán)SDR貨幣籃子一周年。值此人民幣入籃周年之際，廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)科更新了人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)，發(fā)現(xiàn)一年來(lái)人民幣匯率的彈性大大增強(qiáng)，雙向波動(dòng)更加明顯，其國(guó)際影響保持相對(duì)穩(wěn)定，如圖1示。

圖1

一、人民幣加入SDR之前前后后

全球金融危機(jī)是人民幣加入SDR的一個(gè)重要機(jī)遇。

2008年9月雷曼倒閉，美元流動(dòng)性枯竭，貿(mào)易融資也大規(guī)模凍結(jié)，持有大量美元的中國(guó)，開(kāi)始對(duì)其他國(guó)家和地區(qū)提供流動(dòng)性支持。經(jīng)過(guò)金融危機(jī)的洗禮，改革以美元本位制為基礎(chǔ)的國(guó)際貨幣和金融體系勢(shì)在必行，中國(guó)積極推動(dòng)人民幣的國(guó)際化，探尋國(guó)際貨幣和金融體系的均衡發(fā)展模式。

2009年7月，中國(guó)開(kāi)始在上海等地試點(diǎn)人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算，并于2011年4月推廣到全國(guó)。同時(shí)，2011年歐債危機(jī)嚴(yán)重惡化，標(biāo)普下調(diào)美債的AAA評(píng)級(jí)，使得一些國(guó)家的央行開(kāi)始購(gòu)買中國(guó)國(guó)債。人民幣作為貿(mào)易結(jié)算貨幣和投資貨幣的需求日益強(qiáng)勁，中國(guó)人民銀行等相關(guān)部門順應(yīng)這一市場(chǎng)需求，減少了過(guò)去對(duì)人民幣跨境使用不必要的行政管制，人民幣匯率也更多地由市場(chǎng)決定。

2016年10月1日人民幣正式加入SDR貨幣籃子，躋身國(guó)際儲(chǔ)備貨幣之列，成為僅次于美元和歐元的第三大權(quán)重貨幣，這既是中國(guó)金融改革和發(fā)展水到渠成的結(jié)果，也是美、中、歐各大國(guó)和地區(qū)合縱連橫的產(chǎn)物，人民幣占SDR的比重基本上是歐元和英鎊所占比重下降的部分，人民幣作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣不僅將對(duì)全球貨幣體系帶來(lái)非常深遠(yuǎn)的影響，而且也是加快中國(guó)金融改革開(kāi)放、促進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的重要推動(dòng)力。

過(guò)去一年里，人民幣匯率彈性大大增強(qiáng)，雙向波動(dòng)更加明顯，定價(jià)機(jī)制不斷修正和完善，匯率、干預(yù)、管制三個(gè)外匯政策工具的組合使用也在加強(qiáng)，如圖2示。

圖2

2016年12月29日，中國(guó)外匯交易中心將“CFETS人民幣匯率指數(shù)”籃子貨幣數(shù)量由13種調(diào)整為24種，新增籃子貨幣權(quán)重累計(jì)加總21.09%，基本涵蓋我國(guó)各主要貿(mào)易伙伴幣種，進(jìn)一步提升了貨幣籃子的代表性。

2017年5月26日，人民銀行宣布引入逆周期調(diào)節(jié)因子，把“收盤價(jià)+一籃子”的中間價(jià)定價(jià)機(jī)制，轉(zhuǎn)變?yōu)?ldquo;收盤價(jià)+一籃子+逆周期因子”的定價(jià)機(jī)制，主要目的是適度對(duì)沖市場(chǎng)情緒的順周期波動(dòng)，緩解外匯市場(chǎng)可能存在的“羊群效應(yīng)”。此后一段時(shí)間，盡管美聯(lián)儲(chǔ)加息，人民幣掀起了一輪上漲態(tài)勢(shì)，說(shuō)明逆周期調(diào)節(jié)因子和加強(qiáng)資本管制的短期效果是非常顯著的，扭轉(zhuǎn)了市場(chǎng)上的單邊貶值預(yù)期，有助于穩(wěn)定資本流動(dòng)與外匯儲(chǔ)備。2017年9月8日，央行將購(gòu)匯準(zhǔn)備金由20%調(diào)整為零等因素的影響，人民幣匯率開(kāi)始呈現(xiàn)持續(xù)回調(diào)的態(tài)勢(shì)。

與此同時(shí)，人民幣入籃推動(dòng)中國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)一步開(kāi)放。繼“滬港通”之后，2016年12月5日，“深港通”正式啟動(dòng)，運(yùn)行至今近一年，雙向資金流量穩(wěn)步提升。2017年6月22日，A股以0.7％的權(quán)重被納入MSCI，意味著約為140億美元的額外基準(zhǔn)配置。2017年7月3日，內(nèi)地與香港“債券通”開(kāi)通，標(biāo)志著中國(guó)債券市場(chǎng)國(guó)際化啟程；而同一天，央行宣布允許境外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)開(kāi)展銀行間債市的信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)，金融市場(chǎng)開(kāi)放由點(diǎn)到面不斷深化。

二、人民幣匯率國(guó)際影響保持相對(duì)穩(wěn)定

圖3繪制了從2005年1月3日到2017年10月11日在岸人民幣匯率（CNY）國(guó)際影響力的走勢(shì)。圖中的五條指數(shù)分別是：人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)（紅色）衡量人民幣匯率對(duì)G20經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率的平均凈影響力；人民幣匯率對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣的影響力指數(shù)（綠色），衡量CNY對(duì)7種發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣（美元，歐元、英鎊、澳元、加元、日元、韓元）的平均凈影響力；人民幣匯率對(duì)發(fā)展中國(guó)家貨幣影響力指數(shù)（藍(lán)色）衡量了CNY對(duì)9種發(fā)展中國(guó)家貨幣（阿根廷比索、巴西雷亞爾、印度盧比、印尼盧比、墨西哥元、俄羅斯盧布、沙特里亞爾、南非蘭特、土耳其里拉）的平均凈影響力；人民幣匯率對(duì)亞洲國(guó)家貨幣影響力指數(shù)（黃色）衡量CNY對(duì)G20中五個(gè)亞洲國(guó)家貨幣的平均凈影響力；人民幣匯率對(duì)金磚國(guó)家貨幣影響力指數(shù)（紫色）衡量了CNY對(duì)金磚五國(guó)中其它四國(guó)貨幣的平均凈影響力。

圖3

從圖3可以看出，在人民幣加入SDR以后，人民幣匯率（CNY）的變化對(duì)G20經(jīng)濟(jì)體貨幣及其不同組合的影響總體均保持穩(wěn)定。人民幣匯率對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣影響力指數(shù)穩(wěn)中有升，對(duì)發(fā)展中國(guó)家的貨幣影響力指數(shù)有所下跌。

9月21日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)公布了最新利率決議及政策聲明，宣布將從今年10月份開(kāi)始縮減總額高達(dá)4.5萬(wàn)億美元的資產(chǎn)負(fù)債表，以逐步收緊貨幣政策，美人民幣匯率國(guó)際影響隨之開(kāi)始回升。

這其中的原因可能是由于美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟縮表給全球經(jīng)濟(jì)金融體系帶來(lái)巨大的不確定性，雖然人民幣匯率有所下跌，但較其它貨幣匯率變動(dòng)仍保持相對(duì)穩(wěn)定，而人民幣在全球貨幣體系的穩(wěn)定表現(xiàn)，使之成為一種可能的避險(xiǎn)貨幣，有助于人民幣匯率國(guó)際影響力的提升。

【廈門大學(xué)人民幣和金磚國(guó)家貨幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)簡(jiǎn)介】

廈門大學(xué)的人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)衡量人民幣匯率的變動(dòng)對(duì)其他貨幣的凈影響程度(即人民幣對(duì)其它貨幣的影響減去其它貨幣對(duì)人民幣的影響)除以人民幣匯率變動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差和受影響樣本貨幣的個(gè)數(shù)，其經(jīng)濟(jì)含義是人民幣匯率收益率每變化一個(gè)百分點(diǎn)，其他貨幣匯率收益率平均凈變化多少個(gè)百分點(diǎn)。現(xiàn)有的人民幣國(guó)際化指數(shù)通常以人民幣在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算、投資、儲(chǔ)備的數(shù)額及在國(guó)際貨幣中排名作為標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量其重要性，忽略了人民幣匯率對(duì)其他貨幣的影響程度及其走勢(shì)、發(fā)布頻率低，不能區(qū)分人民幣匯率對(duì)不同類型經(jīng)濟(jì)體貨幣的不同影響。而廈門大學(xué)人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)讓匯率市場(chǎng)數(shù)據(jù)說(shuō)話，使用每日匯率數(shù)據(jù)更新人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)，能夠及時(shí)地跟蹤人民幣匯率的變化對(duì)其它貨幣匯率的影響，不僅很好地展示了人民幣國(guó)際化進(jìn)程中歷次匯制改革實(shí)施后人民幣國(guó)際影響力的變動(dòng)，還可以用來(lái)分析重大國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)事件發(fā)生后人民幣對(duì)不同經(jīng)濟(jì)體影響力的變動(dòng)方向和幅度。

• 2016年6月6日廈大經(jīng)濟(jì)學(xué)科首次發(fā)布人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)，就受到了社會(huì)各界的廣泛關(guān)注。

   

• 7月21日和8月11日又分別新增發(fā)布離岸人民幣匯率(CNH)國(guó)際影響力指數(shù)和人民幣中間價(jià)(CNYMUSD)國(guó)際影響力指數(shù)，回顧兩次人民幣匯改的市場(chǎng)化和國(guó)際化歷程。

   

• 2017年1月和2月，廈大經(jīng)濟(jì)學(xué)科編制了基于G20國(guó)家的新指數(shù)，反映人民幣匯率的變化對(duì)G20國(guó)家、發(fā)達(dá)國(guó)家、發(fā)展中國(guó)家和亞洲主要貨幣匯率的影響，更新的指數(shù)如圖三示。

   

• 2017年3月5日廈門大學(xué)新增發(fā)布了金磚五國(guó)貨幣匯率對(duì)G20國(guó)家貨幣的影響力指數(shù)，說(shuō)明人民幣匯率國(guó)際影響力一枝獨(dú)秀、各國(guó)貨幣合作機(jī)制亟待深化。

   

• 2017年4月和5月，廈門大學(xué)新增發(fā)布了人民幣匯率對(duì)一帶一路沿線國(guó)家貨幣影響力指數(shù)，自2017年以來(lái)特別是“一帶一路”高峰論壇的召開(kāi)，有明顯的上揚(yáng)。同時(shí)，人民幣已成為“一帶一路”沿線主要國(guó)家或地區(qū)貨幣網(wǎng)絡(luò)的中心。

   

• 2017年7月，廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)科更新其人民幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)，發(fā)現(xiàn)自引入逆周期因子一個(gè)多月以來(lái)，人民幣匯率對(duì)G20國(guó)家貨幣和一帶一路沿線國(guó)家貨幣的國(guó)際影響保持都相對(duì)穩(wěn)定。

   

• 2017年8月匯改兩周年之際，廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)科更新其指數(shù)，指出人民幣匯率改革的不斷深化并保持相對(duì)穩(wěn)定提升其國(guó)際影響力。

   

• 2017年9月金磚國(guó)家峰會(huì)廈門會(huì)晤之際，廈門大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)科更新其金磚國(guó)家貨幣匯率國(guó)際影響力指數(shù)，人民幣的引領(lǐng)作用凸顯，說(shuō)明中國(guó)引領(lǐng)金磚未來(lái)開(kāi)辟金融合作新航程。

這一系列貨幣匯率指數(shù)是廈大研究團(tuán)隊(duì)運(yùn)用定量分析進(jìn)行經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)數(shù)據(jù)分析的典范，運(yùn)用現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法與工具，以數(shù)據(jù)分析為基礎(chǔ)實(shí)證研究人民幣匯率在國(guó)際上和亞洲地區(qū)的影響力，也可對(duì)人民幣匯改等政策實(shí)施以及英國(guó)脫歐、美國(guó)大選等重大國(guó)際事件的影響進(jìn)行了定量評(píng)估，增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)政策建議的科學(xué)性，是建設(shè)具有中國(guó)特色、高水平的、新型經(jīng)濟(jì)學(xué)智庫(kù)的有益嘗試。